許嘉棟》貨幣政策戒太遲與太猛
— 2021年04月13日貨幣學派大師傅利曼（Milton Friedman）在1970年代曾對各國央行的貨幣政策，作出一句相當具有批判性的總結：「不是太遲，就是太猛」。若就央行的最主要職責—維持物價穩定，尤其是商品與服務價格（簡稱民生物價，以消費者物價CPI為代表）之穩定觀察，由於自第二次能源危機以來，迄去（2020）年為止，長達近四十年的期間，罕見先進國家的CPI有大幅上漲的不穩定現象，因此吾人難以論斷先進國家央行的貨幣政策是否依然落入「太遲或太猛」的窠臼。
不過，對央行的此一試煉，近期似將展開。隨著新冠肺炎疫苗開打，與各國經濟逐漸復甦，過去先進國家長達十多年的寬鬆貨幣政策所累積的大量資金，是否將推升CPI，即通膨是否再現？以及歐美央行是否即將調整貨幣政策？已成了世人關注的焦點。
惟面對世人對通膨的憂慮，先進國家央行卻似老神在在。美國聯準會三月中旬召開時，認為美國近期物價上揚，主要是去年基期較低所致，不足為慮，故決議維持利率在接近0%的低點，且將持續購進債券。聯準會主席鮑爾甚至表示，直到2023年都不會調升利率。曾任聯準會主席的現任財長葉倫，也同樣對通膨抱持不需憂心的看法。歐美央行在穩定CPI方面，是否有能力破除「太遲或太猛」之魔咒，或許近期內即可見真章。
另一方面，物價除了民生物價之外，還有股票與房地產等資產的價格。由於資產價格的大幅上漲多與資金過剩難脫關係，因此吾人可將資產價格飆漲定義為「廣義的通膨」。不過，長期以來，各國央行多只關切CPI上漲之狹義通膨，輕忽資產價格上揚的廣義通膨，因此，國內外央行的貨幣政策在因應廣義通膨方面，所創下的「太遲且太猛」紀錄，可說是斑斑可考。
台灣在1980年代末期，「錢淹腳目」所造成的股價與房價飛漲，最終在央行大幅提高應提準備率、貼放利率與郵政儲金轉存央行比例等強烈緊縮措施下，導致股市在1990年二月至十月大跌八成。
美國的次級房貸風暴是另一顯例。聯準會在2001至2003年期間大幅降低利率，並維持百分之一的低利率長達一年，助長了房價的快速攀升。其後聯準會雖連番升息以抑制房價泡沫，已難以遏止房價的持續上揚；最後於2007年引爆了次貸風暴，進而擴大、衍生出了2008年的全球金融海嘯。
由金融海嘯對全球經濟危害之烈，世人可充分意識到資產泡沫破滅所可能造成的嚴重衝擊。近幾年，各國資產價格在過多資金之推擁下，早已呈現嚴重的廣義通膨。歐美央行應正視當前的資產價格飆漲問題，並及早妥為因應，以矯正貨幣政策太遲且太猛之沉痾。
（作者：許嘉棟／東吳大學暨中信金融管理學院講座教授）
