貨幣政策的魔咒

貨幣政策數度轉折

據工商時報108年7月31日報導，東吳大學辜濂松先生紀念講座教授許嘉棟撰文指出，全球金融海嘯在2008年爆發後，各國共同祭出強力的寬鬆貨幣政策，雖然使海嘯迅獲紓緩，但所創造的大量過剩資金，不僅跨境流竄，衝擊新興經濟體的金融穩定，而且各國股市與房地產多大幅上揚。美國Fed思慮及此，也為了適度降溫國內的經濟景氣，自2014年起逐漸拴緊其貨幣政策，由QE減碼、升息，進而縮表。迄2018年，已有英、加與印度等國家加入了升息行列；ECB也準備終止QE，將貨幣政策正常化。正當各界對2019年Fed的可能升息次數及幅度還在熱烈揣測時，不意Fed態度轉鴿，於2019年3月宣布停止升息，且預告9月結束縮表。6、7月間Fed復多次對美中貿易戰等亂流正導致美國及全球經濟面臨下行的風險表達憂慮，使各界推測Fed在7月底即將降息。

事實上，在Fed轉鴿之前，隨著美中貿易戰於2018年3月開打，全球貿易與經濟景氣所受到的衝擊自第4季已逐漸顯現，全球經濟成長放緩，致使主要國際預測機構自2018年底起即相繼、且連番下調2019年的全球經濟成長預測。此一經濟展望的轉向悲觀，已導致不少國家在2019年改為採取寬鬆的貨幣政策。其中，ECB與英國釋出降息訊號；日本表示將持續推動QE；中國大陸則基於國情需要，自2018年起，即已數度調降存款準備率，放鬆銀根。

貨幣政策之魔咒－太遲或太猛

貨幣政策有一魔咒；那就是在1970年代貨幣學派對各國央行的貨幣政策所批評的「不是太遲，就是太猛」。貨幣學派因此主張「以法則代替權衡」，例如將貨幣供給成長率維持為依某些法則決定出來的數值。不過，由於貨幣政策多是央行即可主導，作決策較易，且可隨時應國內外經濟金融情勢的變化與需要而調整，故大部分國家的央行還是採取權衡式決策，因時制宜地權衡自身國家的需要，調整其貨幣政策。

然而權衡性貨幣政策實施的結束，的確還是難免落入「不是太遲，就是太猛」的窠臼。以圖示美國的聯邦資金利率為例：聯準會主席Greenspan雖曾在1997年初嘗試藉升息為股市降溫，但未收到效果後不再介入資產市場；直到股市的「非理性榮景」越來越嚴重時，於1999-2000方連續升息，終在2000年戳破股市（網路）泡沫。只是不巧，緊接著2001年的911恐怖攻擊，使美國及全球經濟受挫，以致Fed自2001起連續大幅降息，聯邦資金利率由2001年初的6.5％快速降至2003年6月底的1％。此雖然有助於景氣的復甦，但也為房價大漲營造了溫床。隨後，Fed為了抑制房價，自2004年下半年起連番升息，但仍無法避免次貸風暴於2007年爆發。接著就是2007下半年至2009年初，為了挽救次貸風暴與全球金融海嘯接續發生後陷入衰退的美國與全球經濟景氣，而轉為快速大幅降息。

由「太遲且太猛」轉為防杜於先、隨時調整

以上充分顯示美國在1997-2009的利率政策，確有重蹈「太遲且太猛」覆轍之嫌。爰此，聯準會自2014年開始的貨幣政策調整，改採隨時觀察當時的國內外經濟情勢，並考慮未來的可能演變，而微幅調整，必要時甚至改變政策方向的方式為之，以防微杜漸，預為因應。各國亦大致如此。

惟在經濟全球化下，各國經濟金融關聯密切，以致貨幣政策也連動。當各國共同面臨景氣下滑的風險時，貨幣政策多會主動或被動轉向寬鬆，而形成近期各界所憂心的競採寬鬆貨幣政策之所謂「貨幣戰」。

貨幣戰是「莫須有」的欲加之罪

以寬鬆的貨幣政策預為因應經濟下滑的風險，是防杜於先的正確作法。一國走向寬鬆，不只可振興本國之景氣，且可透過進口的增加，增益外國的成長動力，故是利己利人之舉。若是多國同採寬鬆，則更可收同舟共濟、加速全球經濟復甦之效。2008年的全球金融海嘯，就是受益於各國同採強力寬鬆的貨幣政策而迅獲紓解的。當年的同舟共濟曾獲讚揚，近期的同採寬鬆何以「昔是今非」，被憂心或「汙名化」為「貨幣戰」了？

這次之所以被汙名化為貨幣戰，許教授認為美國總統川普是始作俑者。寬鬆的貨幣政策必然導致貨幣對外價值的下降，也就是貶值，乃是國際金融學的基本常識。然而，川普亟欲以振興美國經濟作為政績，在採取減稅引資的寬鬆財政政策之外，不僅威脅聯準會不准升息，以防景氣受到弱化與美元升值，而且對任何為了提升自身國家經濟，而採行寬鬆貨幣政策，以致貨幣走貶，不利於美國出口競爭力的各國，率皆以「操控匯率」批判之，冠之以欲啟動貨幣戰或匯率戰的罪名。遺憾的是，國際媒體未思慮及此，亦隨之起舞，多以貨幣戰即將開打報導之。

貨幣戰與匯率戰實乃川普在天下唯我獨尊，只顧美國私利的心態下，對他國所採取的必要寬鬆貨幣政策所加的莫須有罪名。此一正常該有、且有益於全球經濟復甦的共同政策，實不應蒙此汙名化之冤。

白宮討論貨幣干預

據經濟日報108年7月27日報導，美國總統川普近日與內閣官員和高級經濟顧問開會討論是否干預美元，最後決定不干預貨幣市場。不過許多經濟學家表示，白宮光是討論干預貨幣市場一事，就已經令人擔憂。

資料來源:工商時報、經濟日報