伯南克的功與過

英國《金融時報》首席經濟評論員 馬丁•沃爾夫

在喜劇《彭贊斯的海盜》(The Pirates of Penzance)的打油歌中，吉伯特(W.S.Gilbert)和沙利文(Arthur Sullivan)諷刺了有修養的“現代少將”形象。放到現在，他們或許會諷刺學院派中央銀行家，而即將卸任美聯儲(Fed)主席的本•伯南克(Ben Bernanke)正是這一形象的典型。伯南克是傑出的學者，為美聯儲帶來了才華橫溢、博聞廣識的頭腦。對經濟史的瞭解幫助他阻止了一場可怕的恐慌。但他也犯過錯誤。歷史或許將賦予他正面的評價。但我們還需從他的美聯儲任期中學習不少教訓。

早在2006年出任美聯儲主席之前，伯南克便已極具影響力。自從2002年擔任美聯儲理事以來，他發表過一些重要講話，包括2002年的“確保它（日本式的通縮）不在美國發生”(Making Sure ‘It’ Doesn’t Happen Here)，和2004年對“大緩和”(Great Moderation)的讚揚。之前，尤其是在1999年與紐約大學(New York University)的馬克•格特勒(Mark Gertler)合著的一篇論文中，他提出“實現（價格和金融穩定）的最佳政策框架，是靈活的通脹目標制度”。這是現代央行學的核心教義。

在本月的離任講話中，伯南克首先提到了“透明和問責”，並以2012年1月聯邦公開市場委員會(FOMC)“首次設立了2%的明確長期通脹目標”為例。他補充道，美聯儲的透明和問責“在一個截然不同的方面體現出了重要性——即維持美聯儲的民主合法性”。他無疑是對的。央行大權在握。如果它想有效、合法地行使權力，透明和問責至關重要。

伯南克關注的另一個領域是金融穩定。但在危機之前，他犯了兩個錯誤。

第一，2004年，伯南克在對大緩和的稱讚中表示，“更好的貨幣政策可能是經濟穩定性增強的主要原因。”大緩和是給80年來最大的一場金融和經濟危機爆發之前的美國經濟表現，貼上的一塊虛榮標籤。而伯南克的說法顯示出中央銀行家的局限性。被人忽視的經濟學家海曼•明斯基(Hyman Minsky)試圖告訴我們，穩定也會瓦解。活躍、進取的金融體系滋生風險，往往在景氣時期大幅增加杠杆。

第二，他沒有認識到次級抵押貸款的影響。他在2007年5月表示：“我們相信，次貸領域問題對總體房地產市場的影響可能是有限的，預計次貸市場不會對經濟其他領域或金融體系產生嚴重的影響。”

幸運的是，當這一判斷的嚴重錯誤變得顯而易見時，伯南克領導下的美聯儲降低利率，維持信貸，行動果決有效。在對抗恐慌方面，伯南克遵循了維多利亞女王時代傑出經濟記者沃爾特•白芝浩(Walter Bagehot)的指導——白芝浩建議央行在危機時期無限制地向尚有償付能力的機構提供貸款。這是一個充斥著瘋狂和恐慌的世界。好在伯南克明白這點。

在避免金融市場凍結後，美聯儲將工作重點轉移到垂死的經濟上。正如伯南克解釋的那樣：“為克服利率實際上受到的下限制約，提供額外的貨幣政策上的寬鬆，美聯儲採用了兩種其他工具：一是針對聯邦基金利率的可能走向提供更強的前瞻指引，二是大規模購買期限更長的證券。”

這些行為被普遍譴責，理由不外乎是有招致惡性通脹的風險，或是阻礙對危機前無節制行為大快人心的清算。上述批評純屬無稽之談。對惡性通脹的擔心是基於一種機械的模型，該模型在央行準備金和銀行貸款之間建立聯繫，但它對現代銀行業已無意義。限制銀行的不是準備金，而是它們對增加貸款的風險與回報的認識。在危機中，風險驟增而回報暴跌，因此央行必須介入。要求清算的呼聲未能認識到，如不遏制恐慌，可能引發大規模破產和另一場大蕭條。

許多人還對如何退出這些非常規政策表示擔憂。這種擔憂也是不恰當的。控制或消除超額準備金的工具一直存在。還有不少人抱怨過度依賴貨幣政策。但國會一心實施時機嚴重不當的財政緊縮，結果讓美聯儲成了唯一的行動者。

總之，美聯儲在充滿艱險的情況下成功應對了危機及其餘波。為此，伯南克理應得到盛讚。

但伯南克離任後，金融和貨幣政策處於何種境地？答案是：它們身處巨大的不確定性之中。有兩個巨大的挑戰擺在面前，它們均與危機前的失誤有關。

第一，能在多大程度上將錨定通脹目標的貨幣政策與金融穩定相結合。成功與否，取決於能否將一個新理念——宏觀審慎政策——付諸實施。沒人真正知道它是否可行。

第二，強化金融體系的努力是否足夠。這方面我仍然心存擔憂。誠然，法規和監管有所改善。但本質上，當今的金融體系與以往並無不同。更糟的是，比起以往，金融體系更被少數資本金不足、複雜的跨國金融巨頭所主導。有觀點認為，當發生危機時，可以在不引發恐慌的情況下“清算”這些機構，但它尚未經受過檢驗。部分出於這一原因，政府保證不為它們紓困的承諾並不可靠。這是很讓人頭疼的遺留問題。

伯南克定將被視為美聯儲影響最大的主席之一。但他費了那麼多力氣才將世界從經濟崩潰中解救出來，說明了兩點：嶄新的全球金融體系是多麼脆弱，而相信其穩定性是多麼不明智。伯南克雖然化險為夷，但他也留下了關於未來央行、貨幣和金融的待解問題。我們不應當忘記這些問題，它們很重要。

譯者/劉鑫