全球金融大震盪背後的大國角力

美國聯準會（Fed）於2015年封關日實施4750億美元規模的隔夜逆回購（ON RRP）政策，已隱晦地製造國際市場的流動性危機。是年12月中國因資本外流，導致外匯存底月比大降1079億美元，同時人民幣持續貶值，使得在岸與離岸價差於2016年1月8日擴大逾1700點。

在缺乏流動性之際，沙烏地與伊朗的斷交使中東緊張局勢升高，這恐使沙國更堅持執行不減產政策。但這卻導致油國組織的財政赤字驟增與本幣大幅貶值，沙國付出如此昂貴的代價，只為爭奪市占率嗎？這又與全球金融市場流動性議題有什麼關聯呢？

沙國持續增產之因，在於實行需求峰值的策略，以便加深各國對原油的依賴。美國國務院情資顯示，在2006年時沙國石油部長納伊米即主張沙國的利益來自延長世界對原油的需求。低油價使沙國必須藉由發債來彌補國內擴大的財政赤字，雖然這是為確保石油需求不被邊緣化，但也打擊了伊朗甚至俄國。而華府可利用此一局勢，展開其詭譎難辨的金融治理經略。

美國金融治理的方略，須從原油價格的面向剖析。第一、緊縮市場流動性，造成債市風暴：國際原油價格與美元指數的走勢呈負相關，究其因是美元為原油的計價與交易貨幣。當Fed在2014年7月提出欲結束非常規貨幣政策時，油價即一路走跌。2015年5月油價由60.3美元/桶起跌後，當時沙國外匯存底已驟減115億美元。由於OPEC國家，乃是歐美公債的主要投資者，因此當油價持續下探，海灣油國必須藉拋售債券來補足財政預算缺口。

在美國的全球金融治理中，恐怕沙國並非如外界所稱敢因爭奪市占率而打壓美國頁岩油產業。反倒是沙國的低油價政策，是美國欲建構全球金融新秩序的戰略延伸。沙國此政策除重創伊朗與俄羅斯之經濟外，更欲牽制歐元區的經濟復甦。當然，攸關沙國切身利益的是必須強化世界各國對原油的深度依賴。但更在於順著美國在金融治理的方略上，藉油價崩跌使全世界債券市場出現大量贖回潮，來緊縮市場的流動性。

第二、協助Fed結束QE政策，並緩步升息：由於歐元區的CPI中，能源占比達11％，因此當油價大幅滑落時，其通縮壓力非常嚴重。去年11月CPI升幅雖高於預期達到0.2％，但距通膨目標2％仍有很大差距。日本亦受低油價之影響。

各國央行挹注流動性的時間點具程度上的巧合。自2011年8月ECB因歐債風暴再起，而加大資產購買規模，美國卻因扭轉操作政策而未擴大其資產負債表。2012年9月Fed實施QE3，此時ECB則執行撙節措施。2013年4月BOJ開始實施QE政策的同時，美國債券市場正遭逢拋售潮。而今年12月Fed決定升息前後，ECB與BOJ均再次推出QE政策。以此觀之，美、日及歐元區彼此在流動性的釋放上具某種「默契」。

但何種「默契」使得ECB與BOJ的QE政策，得配合Fed貨幣政策的步調呢？除需求不足與經濟下滑之外，主因是原油價格走跌，繼而再拖累前者經濟。由於全球高收益債中的能源產業占比高達15.7％，因此，當油價自2015年暴跌後，高收益債的違約機率大幅增加，導致市場流動性更為緊縮。這使ECB與BOJ須釋放流動性來因應Fed升息的結果。然而，當這兩個央行擴大購債規模後，高收益債的利差竟不降反升，原因即在於美元的「囂張特權」地位。因此ECB與BOJ雖擔憂掉入流動性陷阱中，但因對通縮的憂慮，將被迫持續擴大資產負債表。

2015年3月底是亞投行意向創始國申請的截止日，不過全球金融市場自4月開始即出現流動性問題，全球債市由歐洲開始面臨強勁賣壓，拋售潮隨後擴及亞洲與新興市場，而債市崩跌對正在鞏固亞投行金融基礎的中國形成壓力。此外，西方媒體批評近日人民幣重貶導致了全球金融市場震盪，但人行應該成眾矢之的嗎？

回顧美國前財長桑默斯也曾批判Fed的QE政策使美國進入長期停滯階段。表象上，他看似倡議市場機制，但言而未盡的是Fed有意圖地大規模干擾美債市場，不僅造成全球金融市場動盪並洗劫各國的財富。以此觀之，面對美元升值之際，人行朝自己的方向前進，或另有其深意：除可減少人民幣在匯率市場上被狙擊的空間，還可觀察Fed實施ON RRP政策後對其回購市場的影響。

美國唯亂不勝的金融治理原則，使未來的國際政經局勢恐將險峻異常。而習近平主張中國得在全球治理中扮演重要角色的看法，除保持力度外，或仍須耐心等待？

(作者為英國華威大學國際政治學博士)