金融》量化寬鬆沒錯

文/英國《金融時報》首席經濟評論員 馬丁•沃爾夫  譯者/何黎

一場針對央行的戰爭已打響。焦點是各大央行在2007年至2009年全球金融危機以及隨後的歐元區危機之後採取的政策，特別是量化寬鬆或「大規模資產購買」政策。但也有人抱怨負利率甚至低利率。這些抗議可能會損害央行對下一場衰退（更不用說另一場危機了）做出有效回應的能力。

這一點令人擔憂是因為，按照歷史標準，短期利率可能繼續處於低位，即便它們在未來幾年「正常化」。通脹較低，長期實際利率似乎也已變得結構性較低。在下次低迷之前，短期利率可能甚至不會達到3%。這將讓央行幾乎喪失降息的空間（按照歷史標準），因為利率很快就會回到零。在美國，美聯儲(Fed)過去在周期性波峰和波谷之間降息4個百分點或更多。

這並不意味着央行實際上會彈盡糧絕。正如美聯儲前主席本•伯南克(Ben Bernanke) 10月在華盛頓彼得森國際經濟研究所(Peterson Institute for International Economics)舉行的「反思宏觀經濟政策」(Rethinking Macroeconomic Policy)會議上發表的一篇論文中指出的那樣，可能性很多。但一些可能性將是不得人心的，甚至可能因此在政治上行不通。

在這樣的形勢下，挑戰在於通過說明央行的決心和央行可動用的現有手段的有效性，讓實現通脹目標變得可信。實際上，就刺激經濟而言，央行擁有無限的火力。如果有膽量，它可以購買幾乎一切，包括（這一點值得注意）外幣。如果其承諾是可信的，那麼通脹將會跟隨。技術上的難點在於成功地校準政策。反對意見是政治上的，而非技術上的。其中一些反對意見非常合理：動用央行為貨幣定價和製造貨幣的巨大權力必須受到制約。但另一些反對意見屬於執迷不悟。

其中一種反對意見認為這些政策「不尋常」或「非傳統」。那又怎樣？全球經濟顯然正處於不尋常的狀態，需求僅在非常低的實際和名義利率水平上與潛在供應匹配。美國將通脹提高到目標水平的長期努力，以及歐元區和日本的更艱苦努力，都說明了這點。同樣，失業與通脹之間的關係已發生變化。不尋常的狀況需要不尋常的政策。

另一種反對意見認為，政策正帶來「人為」價格。為什麼實現了完全就業和目標通脹的利率（「中性」或「自然」利率）要被視作人為？這種批評意見假設，經濟將在沒有央行政策的情況下實現均衡。但一個具備現代信貸和貨幣體系的經濟體，是不會以這種方式實現自我穩定的。

另一個反對意見是，回報這麼低對儲戶是不公平的。但是這樣的觀點（債權人應該得到幫助，為此不惜犧牲債務人利益和經濟活動）只是出於局部利益的視角，而不是從整體利益出發。

一個相關的批評是，寬鬆貨幣政策加劇了不平等，尤其是財富不平等。但為了降低財富不平等而讓危機後的經濟持續衰退將是不理智的。無論如何，財富不平等的重要性不如收入不平等，在後一種情況下，資產價格上升會降低潛在擁有者的回報，從而改善較長期的不平等。最重要的是，最糟糕的不平等形式是讓數以百萬計的人不必要地陷入長期失業。

還有一個反對意見是，這些政策將會破壞金融穩定。答案是採取專門防範金融不穩定的政策，比如提高銀行資本金要求，或者降低經濟中的槓桿。

最激烈的反對意見是針對量化寬鬆政策的。剛開始，批評人士抱怨說，它將會導致惡性通脹。當這種情況沒有發生的時候，他們只是譴責說，這有些不自然。但在特殊情況下，使用央行的資產負債表是貨幣政策的自然延伸。它說明了央行有意長期推行寬鬆貨幣政策，壓低收益率曲線更上方的利率。這可能不尋常，因為情況就是不尋常的，但它絕不是不自然的。

對央行成功舉措的這類抱怨並非是無害的。它們的目的是迫使央行過早收緊政策，而且更重要的是制約央行未來的行動自由。但是，鑒於金融不穩定、當今中性利率偏低以及政府不願意使用財政政策，央行推行非常規政策的意願，也許是我們應對下一場重大低迷的唯一指望。

阻止他們採取行動——或許是通過限制他們的獨立性——將是一個嚴重的、甚至災難性的愚蠢失誤。