帶著這個問題，我最近幾天造訪了新德里。很難判斷印度當前經濟表現和政策方面正在發生什麽。但我得出了4項結論。首先，印度總理納倫德拉•莫迪(Narendra Modi)的印度教民族主義的印度人民黨(Bharatiya Janata Party)政府，自2014年上臺以來保持了政策的連續性，並未進行許多支持者天真地期待的市場化轉型。第二，相對於剛剛過去的一段時期以及幾乎所有其他地區的情況，印度的短期表現和前景似乎值得贊賞。第三，中期表現也應當不錯，如果政府能夠實施早已規劃的改革的話。這部分得益於印度蘊藏的巨大潛力。然而，第四，印度也面臨著來自外部和內部的風險。成功絕不是理所當然。

那麽，我們看看印度政府的角色。印度政府以總理辦公室為核心。它更註重管理，而非市場；更註重項目，而非政策。印度政府沒有表現出任何激進私有化或重組效率低下的公共壟斷部門的傾向。政府繼續斥巨資進行低效的補貼。事實上，不受政府控制的議會上院，至今還阻撓政府執行正確政策所需要的立法。這方面突出的例子是服務稅——一項將加速印度國內市場整合的全國性增值稅。

一位既非印度人民黨也非國大黨(Congress Party)的下院議員對我說，現在的印度政府“在平均水平之上”。如果與過去25年間的政府相比，他說的似乎沒錯。

本屆政府上臺之際，印度經濟正遭遇急劇的消費價格通脹和巨額財政赤字。得益於油價下跌，印度的通脹率已從2013年的逾10%下降至不到6%。中央政府的財政赤字預計將從2013-14年度（2013年4月至2014年3月）的相當於國內生產總值(GDP)的4.5%，下降至明年的3.5%。印度經濟在2012-13年僅增長5.3%，預計2015-16年的增速將達到7.5%。印度財政部最新的經濟調查報告預計，盡管存在下行風險，明年經濟增速將處於7%至7.75%之間。按印度的標準衡量，這並不突出，但按照全球標準，卻很顯眼。

由此看來，經濟表現似乎令人滿意。這種局面能持續下去嗎？有可能，尤其是印度央行應該能在未來幾個月下調當前6.75%的利率。此外，連續兩年季風降雨不足之後，今年即將到來的季風降雨可能會猛烈得多。但短期的樂觀必須有度：首先，印度多年來一直不景氣的出口如今正在下滑；第二，信貸增長已大幅放緩；第三，總投資已經從2011-12年占GDP的39%下降至2014-15年的34.2%。至少要讓這些因素企穩，這一點至關重要。

印度可能在中期內一直維持接近當前水平的經濟增速。國際貨幣基金組織(IMF)的數據顯示，印度人均GDP（按購買力平價算）只有美國水平的11%，而中國為美國的25%。這預示著巨大的快速增長追趕空間。印度經濟也相當平衡。劇烈的經濟轉型可能不會發生：只要不出現危機，就絕不會發生。但各項改善都在進行中，包括加快基礎設施投資、擴大對外國直接投資的開放、提高行政管理效率、公共部門銀行合並與資本重組、修訂破產法、賦予各邦自行推出促增長政策的自由、通過唯一身份識別號碼系統發放政府援助，以及（尤其是）推行商品服務稅(GST)。

然而，印度一定不能自滿。印度經濟已從準入受限的社會主義轉型為沒有退出機制的資本主義：關停企業和裁員都極為艱難。後者是組織化私營企業提供的就業占到勞動人口2%的原因之一。土地、勞動力及資本市場都高度扭曲。對國內市場的大力保護限制了印度參與全球價值鏈的能力。重要的產品市場缺乏競爭力。就連印度所誇耀的信息技術業似乎也正在失去動力。教育質量整體較差。總之，印度仍需進行大量改革。來自崛起的中產階層的壓力最終可能迫使政府推行亟需的改革。

印度還面臨另外三大風險。一是爆發直接沖突——最有可能的對象是巴基斯坦。目前看來不太可能。另一風險是全球經濟下滑。但只要印度經濟運行良好，出現嚴重到足以破壞印度這樣規模和多樣性國家的經濟增長的下滑，這樣的概率似乎不大。

最後的風險源於印度人民黨的“茶黨”傾向——沙文主義、狹隘主義。穆斯林占印度人口的14%。獨立後印度的奇跡之一是，宗教、種姓及觀念不同的民眾基本上實現了在一個民主政體下和平共處。這是偉大的成就。如果要延續這種成就，負責任的政治家必須牢記，他們是為所有印度人治理這個國家，包括那些他們不喜歡或者與他們意見不同的人。在所有民主國家，對差異的寬容都很重要。在印度這樣龐大而復雜的國家，寬容更是至關重要。

為了應對經濟困難，在多項貨幣政策失靈的情況下，中國政府不得不大幅度增加財政赤字，以至於下一個年度的財政赤字達到了歷史最高水平。

多層次影響

今天出現的經濟困難有多重原因，既有世界市場變化對中國作為出口大國的負面影響，也有長期累積的結構性和制度性矛盾，更有當前的政策制定者和經濟管理部門的錯誤。

無論導致今天經濟困難的原因是什麼，中國人將不得不面對經濟困難所來帶的社會和政治影響。

在中國，這些影響是多層次的：第一個層次，由企業倒閉和大量失業所帶來的社會動蕩；第二個層次，以危機應對為導火索的民眾和政府之間、地方和中央之間、中央領導集團內部的矛盾激化；第三個層次，中國政府所依賴的所謂「北京共識」和「中國模式」的破產，從而引起對現行的政治經濟管理制度的全面質疑。

第一個層次的影響已經顯現。在「兩會」之前和期間發生的黑龍江煤礦工人和廣東鋼鐵工人的大規模示威的報道引起廣泛的關注，其實類似的示威在中國各地幾乎每天都在發生。這些事件顯示，中國經濟下行首先衝擊的是新近的失業人群和那些即將倒閉的企業裏的領不到工資的人群。

根據政府公布的數據，去年一年，中國由於企業倒閉而新產生的失業人數為800萬人。這些數據並沒有涵蓋所有的城市，更不用說那些農村的失業和半失業人口。至於每年新增的大專學校的畢業生，很多人更是處於「畢業即待業」的狀況。

利益分配

對於經濟增長減速的承受能力低是中國的一大特色。在其他國家，2%左右的增長能夠讓社會絕大部人成員都能夠感受到增長的福利。但是在中國，7%的增長卻會對社會相當一部分成員造成打擊。正是這一特點，經濟下行對中國社會穩定的衝擊量相當強烈。

這種現象背後的一個重要原因在於中國的利益分配結構。中國的貧富兩級分化十分強烈，用來衡量收入分配差距的基尼指數長期處於世界前列。與此同時，社會安全保障系統也十分薄弱。經濟一旦出現下滑，以失業和待業人群未待變的低收入人群便首當其衝。

第二個層次的影響也正在逐漸顯現。在「兩會」上，多個地方政府要求中央政府更多地分擔結構調整和失業帶來的財政負擔，表明他們對中央權力過大、責任過小的不滿。中國的精英階層對中央宏觀管理屢屢失誤正在進行越來越公開的批評。

從最高層看，在李克強政府工作報告期間，習近平表現出的對總理李克強的冷淡也被外界看作是他對李克強和國務院系統在宏觀經濟管理能力的不滿。

政治影響

回顧中國過去近70年的高層政治鬥爭，不難發現一個規律：每一次大的經濟困難都會激發的高層政治衝突。這種衝突通常表現在對製造困難的責任追究，或最高領導人先發制人的政治清洗，以及對如何走出困境的政策分歧。

這個規律與中國的政治制度有關。在民主國家，領導人通過定期選舉進行更換，經濟政策也隨之進行調整。在一個封閉的政治體制下，經濟困難常常引發高層政治較量。這種較量有時是由於經濟政策分歧所引起，但是更多的則是政治集團利用經濟困難對政治對手出擊。

例如，1950年代「大躍進」引發的經濟困境導致了彭德懷等人對毛的政策的不滿和毛對彭等人的清洗，隨後更牽扯到劉少奇等一大批領導人的被清洗； 以毛的遺孀為代表的激進派領導人的被清洗背後的一個重要原因其實也是文化革命對經濟帶來的災難性影響；胡耀邦和趙紫陽在1980年代初期也曾經因為經濟政策產生分歧，而這種分歧則被保守派領導人充分利用；1989年春夏之交黨內保守派對改革派發動的總清算也選擇在中國經濟發生通貨膨脹的關口；鄧小平1992年對陳雲等人的打擊的背景，也離不開1989年之後的經濟停滯。

北京共識

經濟下行的第三個層次的影響也許更為根本，是一種長遠的帶戰略意義的影響。中國過去30多年的經濟增長的原因很多，其中包括：經濟全球化給中國帶來的參與國際分工的機會；中國的集權制度通過壓制人權、尤其是勞動者報酬形成的低人工成本；通過污染環境和掠奪性資源開採將社會和其他成本向下一代公民轉移，等等。

這些做法使得中國產品一時間在國際上具有「超自然」的競爭力。中國政府將這種無法持續的競爭力解釋成制度優勢，在全球大肆宣傳「北京共識」和「中國模式」。其實所謂的「北京共識」和「中國模式」就是一種對政府干預經濟和權貴集團掠奪資源和增長福利的辯護。

目前的經濟困難可能導致「中國制度神話」的終結。集權政府不是中國高速增長的創造者，相反，在目前的困境中充分變現了它的瓶頸。更重要的是，中國的經濟下行不是一個簡單的V型經濟曲線，而是正在出現一個經濟拐點，這個拐點的出現是由於過去超高速度的經濟增長對壞境形成了劇烈的破壞，也是因為過去的一些政治、社會、經濟方面的欠賬到了還債期。

中國近30年高速增長的趨勢不再。隨後而來的或許是人們對「北京共識」和「中國模式」的質疑。這對於共產黨來說是一個嚴重的政治挑戰。

至少，這是國際清算銀行(BIS)得出的結論，該機構分析了全球銀行體系的資金流。

這一分析揭示了中國外匯儲備急劇下降的原因。如圖一所示，中國外匯儲備已從2014年6月3.99萬億美元的高點，滑落至3.2萬億美元。

安石投資管理公司(Ashmore Investment Management)研究主管簡•德恩(Jan Dehn)表示：“並沒有出現普通中國人大驚失色地說‘我必須盡快把錢送到美國’的情況。他們並沒有在拋售國內資產並逃離中國。”

瑞銀(UBS)新興市場策略師巴努•巴韋賈(Bhanu Baweja)同意這種說法，他說：“我們曾指出，在擔憂中國正在消失的外匯儲備之時，華爾街低估了套利交易平倉和外債降低所導致的外儲下降規模，而這兩者的數量都是有限的。”

因此，巴韋賈認為“最終中國不會耗盡外匯儲備”。

國際清算銀行的分析涵蓋了去年第三季度，中國的外匯儲備在這一時期內下降了大約2850億美元（不過，這其中部分縮水要歸因於以歐元和日元等貨幣計價的外儲估值的下降，這些貨幣在該季度均相對美元下跌）。

該機構發現，如圖二左側小圖的紅線所示，該季度境外銀行對華凈跨境貸款下降了1750億美元，是有記錄以來的最大跌幅。

這部分資金外流中，大約120億美元是由於中國存在境外銀行的外儲規模增加導致的。

而餘下資金外流的近一半——總計800億美元——似乎是由套利交易逆轉造成的。在2005年到2013年期間，人民幣相對於美元的穩定升值（與中國債券和存款的收益率比美國高有關），促使企業和個人借入美元，再換成人民幣資產持有。

而之後美元對人民幣走強，促使許多這類投機者對持倉進行平倉，如圖二中間小圖所示。

為應對由此導致的對離岸人民幣存款需求的下降，2015年第三季度，境外銀行把它們存在中國內地銀行的人民幣存款降低了800億美元，其中一半降幅來自台灣、香港、韓國、澳門和新加坡。

國際清算銀行發現，還有340億美元的資金外流源自內地中國企業償還跨境債務，如圖二左側小圖藍線所示。

此外，這一趨勢還可能是由於美元對人民幣走強導致的，因為這會提高償債成本。

此外，如圖二右側小圖所示，第三季度中國企業欠中資銀行的凈外幣債務減少了70億美元。假定中國內地銀行相應結清與境外銀行的頭寸，那麽這對前述1750億美元的資金外流也作出了貢獻。

德恩估計，去年年中，中國企業以外幣計價的債務略高於8000億美元。他說：“見到人民幣和美元間的雙向波動時，企業會想：‘我真的想持有美元的裸頭寸麽？’”這種想法促使美元收入很少或沒有美元收入的企業開始結清其外匯敞口。

加在一起，這些因素解釋了銀行業數據顯示的1750億美元外流中的1330億美元。

國際清算銀行稱，部分數據表明2015年第四季度延續了這些趨勢。該行發現，套利交易平倉引起的資金外流從第三季度的800億美元降低至第四季度的240億美元。

然而，香港10月和11月的數據表明，中國企業加快了償還跨境債務的速度，同時境內凈外幣貸款的下降加快，從第三季度的下降70億美元加快至第4季度的下降290億美元。

“自2014年6月以來中國持續的私人資本外流引起了兩種不同的說法。一種是投資者正在集體拋售中國內地資產，另一種則是中國企業正在償還它們的美元債務，”國際清算銀行的羅伯特•麥考利(Robert McCauley)和舒暢表示。

“我們的分析支持第二種觀點，但也指向了兩種說法都遺漏的一點——離岸人民幣存款的縮水。”

國際清算銀行主張，近幾個月，正是離岸人民幣存款縮水導致離岸人民幣(CNH)的走勢明顯弱於在岸人民幣(CNY)。

盡管存在分歧，其他分析師也給出了大致相似的分析。

摩根大通(JPMorgan)經濟學家朱海斌估計，截至2015年底的18個月里，中國的資本外流總額達到8700億美元。他發現，其中最大的驅動因素是企業資產負債表調整，這導致了6200億美元的外流。

在朱海斌看來，這種調整主要是外幣計價貸款和貿易信貸減少的結果，很大程度上是套利交易逆轉引起的。因此，他預計隨著套利交易平倉的推進，這一過程會放緩。

圖一

此外，根據朱海斌的計算，在這18個月的時間里，投資組合資金流也是凈流出，總額為160億美元，原因是中國實體對境外股票和債券的投資超過了反向的資金流。

然而，1930億美元的外國直接投資(FDI)凈流入抵消以上凈流出綽綽有餘。不過這一趨勢自2015年中以後已經嚴重減弱，在第三季度變為負值，到第四季度則小幅回彈至80億美元的正值。

然而，朱海斌認為，他的分析中剩下的一個因素大體上反映了家庭的資本外逃。

這種“熱錢”流出在2015年迅速提速，第一季度還是熱錢凈流入120億美元，之後就變成第二季度凈流出170億美元、第三季度凈流出1060億美元、第四季度凈流出1680億美元。

朱海斌將這歸因於2015年8月以來人民幣貶值預期“急劇上升”。因此，他主張“穩定資本外流的關鍵是穩定中國家庭對人民幣的預期”。

圖二

德恩相信，國際清算銀行的分析對中國是積極的，該分析顯示資本外流會隨著企業的美元計價債務存量降低到更可持續的水平而自然結束，尤其是考慮到中國依然在產生規模可觀的經常賬戶盈餘。

盡管國際清算銀行僅確認中國企業2015年第三季度償還了410億美元的美元債務，但德恩表示“看起來債務償還在第四季度有一個加速。我們從坊間聽到的傳言表明它們相當可觀”。

他補充道：“我們看到泰國、菲律賓和印尼也存在類似的趨勢，而這些國家都表示它們的儲備開始回升。”

歷經數十年的民主化過程及三波國會改革，民眾對國會的印象仍相當負面，國會改革一直是政治改革的主旋律，但很遺憾的是，多年來各界的專業意見都沒有付諸實現。今年似乎是轉變的一年，各政黨對國會改革都有共識。目前，各政黨已有二十多個國會改革版本在司法委員會，現在正是國會改革的起點，改革前夕，余紀忠文教基會舉辦這次會議，期待彙整各界對國會改革的意見。

我們一般談及國會改革，有一種是簡易版的改革，另一種是複雜版的改革。複雜版的改革涉及到的不是立院一部分的改革，而是關乎到選舉制度、政黨制度和憲政體制，是連環套的關係。當然今天每位專家能夠具體提供一些路徑圖及具體作法，兩種版本都可以盡量表示意見。

正視憲政精神 國會回歸正常化

林濁水（前立法委員）

正常化為基本主軸 忌零碎化

台灣的總統有權無責，但是又寸步難行，因為應該有的權力一點都沒有。民進黨要人民、開放與專業化的國會。但我覺得國會改革基本精神須更務實，而重點則在於正常化。

為什麼用正常化作為國會改革的基本主軸，因為國會裡面太多全世界都沒有的制度，包括協商制度。全世界都有協商，但沒有像我們如此把朝野協商法制化。這些怪制度，都強烈影響國會運作，甚至包括效率、監督能力以及彙整民意的功能都受到傷害。

國會在一黨獨大之下，累積很多怪招，跟過去十幾年的七次修憲一樣：有問題修一下，好像解決了，但又冒出副作用。憲政體制越改越亂，國會體制也越改越亂。因此現在很難一項一項挑出來說要改，應該要完整的檢討。國會改革怪招有四個亂象根源，若不面對根源，註定零碎：

一、由行政院立法局到分贓政治

首先是威權底下行政院立法局體制的殘留複數召委，這是一個大家有觀眾，分贓而治之的局面。兩蔣時代設計了兩個制度，其一是複數召委，全世界沒有一個委員會是有兩個正主席的，而設置目的乃為了眾建諸侯而少其力，分贓而治之。現在的影響是造成分贓，而召委熱衷考察、用專案報告來修理部長，以及兩個召委搶一個法案等問題，嚴重傷害立法效率，並造成朝野對立的堡壘。

其二是委會會輪替制，或大風吹制、反資深制，當時設立目的在於避免委員會因專業和資深而坐大，是蔣家整軍的「將領輪調策略」運用到國會上而造成的。現在的影響則是常常由非資深甚至新科立委召委，立法院的專業、立法效率、精神的延續性都受損。

二、朝野協商 過渡權宜措施常態化

第二個亂象的根源是過渡性權宜措施常態化，最核心的問題即朝野協商機制，現在的說詞為協商機制在於保護小黨並反對多數暴力，但回顧當時的時空背景，朝野協商機制的設立就是要對付小黨，當年個別英雄主義盛行，為了對付這個現象，需要好好協商，這是權宜措施。真正目的在於解決包括各黨及無黨獨行俠，順便緊縮小黨為自己辯護甚至杯葛的空間。

獨行俠風盛行是因為民主過渡期，以及複數選舉制度這兩個作用相乘的基礎背景，但這些都已成過去。當前朝野協商機制獲得利益的就是黨鞭及院長。

三、國會減半 權力大能力小

第三個亂象根源來自民粹主義下的國會減半，委員會太少、專業化弱化、負荷太大以及監督能量不足等問題，造成審查法案預算時，凡事皆推到協商的惡性循環。此外，個別委員權力大增而能力減小。還有票票不等值的問題，使國會代表性和民意內涵出現不相應的落差，民意反應失真，選民的平等權受嚴重傷害。例如：新竹五十多萬人口選一個議員，馬祖一萬人選一個議員，因此國會與民意已經有重大的扭曲。

四、憲政體制不明亂了套

最後一個亂象根源則是我國憲政體制不明，台灣總統兼任黨魁，議長、副主席或中常委皆成總統下屬，對內應該是分庭抗禮，有上下屬關係如何行監督權？總統不兼黨魁，議長兼剛性政黨的副主席或中常委也不對；如果在總統制下，議長就是國會政黨領袖，透過政黨領導國會發揮制衡總統的能量。

國會改革 三階段策略

國會改革策略可依循兩個因素，分別是立法技術的難易，以及影響重大性兩者而定，建議分三階段改革。

第一階段先修國會內規，例如單一召委、廢朝野協商機制（院會只做程序協商，不做實質協商，協商不能推翻委員會決議）、廢委員會大風吹制。以上三項立法技術最簡單，讓國會正常化效果也最迅速且顯著，可儘速在最短時期進行修改。

第二階段較為困難，建議修監察法解決調查權爭議。國會調查權的立法，各國皆有所不同，立法技術高，不宜急就章，讓立法院請願及調查權的行使能夠合作，縱然朝野各黨都把它當作優先議題，但我們必須了解這是快不來的程序。

第三階段則是修憲，解決國會席位太少和票票不等值的問題，讓憲政體制不再混沌不清，使行政、立法及各政黨間的互動分際符合憲政法制。

第一個階段的立法技術最為簡單，一個月就能解決，而最後階段的憲改問題，則是國家全民須共同面對的，若我們不去正視憲政制度中基本架構與基本精神，只做局部的修改，愈改只會累積更多混亂的能量。

三點建議

當下，我針對國會改革再叮嚀三點建議，其一是公督盟的評鑑立委標準做部分調整。立委為了符合公督盟對提案數量的要求，往往為提而提，並非經過嚴謹的法制作業或公聽會過程，導致立法品質敗壞，修改一兩字即成一案造成審查上的困難，在委員會裡一個法案有二三十個提案要併案審查；另外，鼓勵書面質詢，立委助理拼命寫，行政院公務人員也要回覆質詢，像在作文比賽，虛耗在這些事情上等同不用辦公。

第二個建議是廢除朝野協商，我國委員會功能不彰的主因即朝野協商制度。目前八個委員會中，對於有爭議的議案，至少是經過公開辯論後再行表決，朝野協商則僅有兩位總召及院長即可決定，況且協商過程完全不透明，結論往往是「喬」出來的，造成民眾對國會信任度低落，故協商應回歸委員會制度。另一個問題來自委員會審查的專業性，立委跑攤只是藉口，自從改為小選區後，跑攤情況應有所改善，建立委員會權威及召委專業性才是正道。

第三，修憲部分，我反對降低投票權至十八歲與國會改革掛勾。雖然大部分學者對修憲感到悲觀，但百分之八十的民眾贊成要修憲，應盡快去探詢民眾對修憲方向的看法，而不是政客自己決定憲改。

改革三訴求 人民的、開放的、專業的

李俊俋（民進黨立法委員）

我在立院進出二十年，曾擔任過五個不同職務，從國會記者、助理、國會聯絡人、政務官到立委。而目前擔任民進黨黨團第九屆國會小組召集人，上一屆四十位委員中，參加國會小組有十三位，而這屆參加國會小組則有四十二位，可見這是一個熱門議題。我們是否真的能解決問題，才是大家關切的。

民進黨國會改革及落實方案

民進黨的國會改革方案主要有三個訴求：人民的國會、開放的國會以及專業的國會。所謂人民的國會，我們是一個代議機關，代表人民行使立法權，因此國會設計上有無足夠親民，讓人民充分表達意見，這都是我們沒有做到的，包括議事規則第六十一條規範委員會不准旁聽；開放的國會部分則是討論要不要有國會頻道、立即實況轉播，協商也要全程轉播？有無必要可行性？專業的國會則是能提供哪些配備讓立委問政有更有充分的資訊。

落實的方式分三種，第一種完全不涉及修法，包括國會頻道怎麼開，蘇嘉全院長已召集朝野協商。另外，專業、開放的國會總共有七個法要修，包括議事規則、立法院職權行使法、立法院的組織法等，相關條文都要有相關配套。

人民的國會希望更多人參與，這涉及兩個問題，第一個問題是十八歲公民權，到底要不要讓更多年輕人投入關心國會。全世界只剩下台灣要滿二十歲才能投票。在去年六月的修憲並沒有通過，原因是國民黨希望同時討論不在籍投票，而民進黨認為不在籍投票沒有在修憲的層次；而另外一個問題就是票票不等值的問題，這都與修憲有關。

其他廢除監察院落實單一國會，這也是修憲的部分。還有正副院長投票到底是一種選舉行為，還是議事行為。民進黨主張，無論是立法院的正副院長，還有在地方制度法中各縣市議長的投票，都應該是議事行為，所以要記名投票。

至於開放投票與修法較無關聯，比如是否可利用網路做立法的倡議。現在人民有請願權，但請願的效果不大。大家最在意的是聽證權與調查權該如何行使。調查權和監察院的調查權是競合關係，還是同一個職權分成兩個部分。目前立法院只有調閱權沒有調查權。另外，程序委員會期待完全作程序的安排，而非決定那些法案可以討論與否。

落實透明改革及委員會中心主義

有關專業的國會，則希望利益迴避與專職化的立委。擔任立委期間，原職業與兼職都必須暫停，這是在行為法中做一個規範，但這一定有非常多委員有不同意見。國會要透明改革，第一個要被要求的就是立委本身，過去有許多的立委掛名公司董事，繼續承包公共工程，這是要避免的。

此外，強調落實委員會中心主義，對協商有非常大的反感也是來自這裡。很多委員會的討論，因為早上質詢媒體在，下午真正進入逐條討論時，立委都跑光回到選區去。立委不能只質詢，希望對條文內容也要參與討論。

過去有一個現象，委員會沒有討論清楚或缺乏共識的，委員會召委通常就直接送協商。協商在立院的規範，院長只能針對議案有爭議事項始能送協商。未來我們特別要求，若法案中有三分之一無法達成共識，須重新送回委員會討論到有共識為止。

還有議長要中立化，議長中立到什麼程度？是否要透過組織法來處理？還是為大家遵守的常規，都要討論。這些改革民進黨主張分階段解決，先處理完全不必修法的，其次再討論國會相關行政命令部分，第三階段才處理涉及修憲的部分。民進黨這次選舉後，我們面臨社會極大的壓力，民眾期待國會改革盡快完成，因此國會小組希望三月底以前拿出民進黨的版本，並符合社會期待。

憲政改革須高度 體制須確立

江啟臣（國民黨立法委員）

國會改革是一個大至修憲，小至技術性的修正。但我看到憲政制度的紊亂，行政立法關係糾結不清，很多是隨著人在改變，而不是制度。因此憲政制度的改革是國會改革必須要面對的議題。

面對結構性問題 立委擴權須審慎

立院組織本身有結構性的問題，這些不需要修法，行政上就可以處理，例如議事協商紀錄的公開、旁聽專區的設置等。在國會改革上要嚴肅面對的是中長期的問題，國會的權利要大到什麼地步，是只有質詢權與預算權的監督跟質詢，還是要包括調查權；調查權與司法的分際該如何釐清？根據大法官解釋，立委具有調查的權力，在五權憲法之下，我贊成有某種程度的調閱與調查，但不能逾越司法或涉及到個人。

釐清立委職權及行政立法關係是根本

而立委的權力該到多大，是至今無法聚焦的。在這次的總統大選，三位候選人都沒有人談談我們該走哪種制度。中華民國總統成為大小事情都要出來表態，因為是直選出來的。但這樣的總統有效率嗎？能做到什麼事情？憲法裡面沒有給總統的責任，人民要他跳出來；憲法裡面要求總統要做的，人民卻沒有要求。我們談的是國會改革，這已經不是純粹國會技術性改革的問題，不論透明、專業或是效率，有一半是結構性的改革，這才是台灣國會面臨的問題。

以總統的高度，應該跳出來面對這個問題。馬英九第二屆任期最應該做的就是體制的確立，就算沒有結果，起碼應開啟討論的平台，讓我們接續完成。我們希望談的是五權憲法該怎麼改，往內閣制讓權力責任較好釐清，政策執行更有效率，往總統制則是另一種面向的討論，這是不能迴避的問題。

當前的台灣，政務體系有專業，卻缺乏民意授權，民意代表有民意卻無專業，所以總統變成全民的民意代表，而行政院院長連一個民意的背書都沒有。因此，要啟動中長期的改革工程需要一位具高度的人來做此政治決定。

而另一項工作是提升公民素養，讓民眾知曉立委、地方議員、代表及里長職權的差異，以內閣制國家為例，若民眾投票時預期國會議員等同部長層級，其投票標準將會提高，對專業的要求也會大於其他民意代表，相對的政黨於提名時也會謹慎，對國會組成元素也將有所改善。

擴大公民審議 專業猶待提升

黃秀端（公民監督國會聯盟理事長）

國內有史以來對國會改革有這麼大的期望，很難得也是國會改革最好的契機。根據各項調查，民眾對立法院的運作效率及滿意度皆不佳，第九屆開議之後，確實有面對民眾的期待，國會也作出實質回應，包括透明化已經做了不少，黨團轉播及公開會議紀錄也在進行中，即使無聊的協商或會議轉播，網路上更有上萬人觀看，代表民眾有在關心，而這些都是短期內可以做到的。

檢視國會內規 立委里長化

我今天要來談的是國會內部的內規，世界各國沒有複數召委而且委員會輪替，也就是學界批評的遊走於各個委員會，還是很多委員每年換一次，四年換四次，這樣的狀況不可能專業，但即使這邊都改變了，委員會真的能專業化嗎？

因為我們很多立法委員都必須要跑回選區做選民服務，委員不把時間放在委員會審查，如何能專業化？我們到底有什麼方法讓委員會專業化，其中一個就是要教育民眾，民眾把委員當成里長看待，我們付給每位立法委員部長級的薪水，卻讓委員去做里長的工作，太划不來了。

還有，為避免烏龍法案，當法案在委員會審查出委員會之前，是不是要有人看過一遍。應讓法制局的人員看一下，參加委員會會議，法制局可能說人力不夠，可是就法規編制上來看，目前的員額還是夠的。

目前立法院的各委員會只要有五名委員就開議，三名立委就可做成決議，這很可怕。我主張現在無法修憲時，一個委員加入兩個委員會，讓委員多一些，解決三個人就做成決議的困境。

法案審議公開 歐美借鏡

這幾年來，歐洲的丹麥、荷蘭及歐盟等國家，出現類似公民審議委員會性質的機制，目的是針對法案的專業性。碰到專業的立法要怎麼辦，要找一個委員會，由委員會找一些人協助專業立法。要在委員會花這麼多時間討論，委員也沒這麼多時間，把專業委員沒有能力的或是需要很多時間的，交給這類委員會來處理。負責找學者專家來做審議，要很深入討論，針對各個面向討論來做成結論。有些需要加入公民討論，因為有專業性未必是具有可行性。強調過程公開，民眾知道結果。若深入的討論與結果，委員會決議不採用，必須要有強有力的理由說服。

憲政體制仍未明朗

其他還有很多需要改革的地方，修憲問題很困難非短期內能達成。不同政府體制是一定要修憲了，很多民意調查，大家要採取什麼制度是沒有共識的。唯一比較有共識的就是總統直選，這裡有很多矛盾的地方，要內閣制可又要總統直選。

憲政體制與國會運作有很大的關係，牽涉到行政立法關係，國會該如何運作。議長中立化在內閣制沒問題，但在總統制議長扮演的角色是不一樣的。總統制下，委員會的專業一定要特別強，在內閣制就不必然。不過，一一三席不可能走內閣制，議員都去當閣員就沒有議員了，勢必要具備一定數量的人數才能行內閣制。

正視多元代表性的時代意義

范雲（台大社會系副教授）

關於憲政體制，我個人主張參照芬蘭制，此為有總統直選的內閣制，但似乎困難重重，民眾高度不信任國會表現，所以要推動總統直選的內閣制相當困難，重點在於如何說服民眾，

秉持分配正義與多元民主的理念

我關心的是分配的正義與多元民主，國會改革如何更符合分配的正義與多元民主。這次選舉在內湖南港地區有份研究顯示，選舉光有申報的政治獻金就有一千八百萬，事實上都是企業給的為主，其中又有一半來自單一的產業─建商。如果這樣募款選上，能夠百分之百脫離建商的影響嗎？為什麼需要這麼多錢，根據該研究顯示，申報的經費有一半以上花在宣傳上。我這次參選的心得，即使具有一定的知名度，在選區仍很難突破十％的支持。這件事情誰要給你贊助，一定沒有建商願意給我們政治獻金，台灣選舉已經被金錢化了，民主選舉已經不是公開的辯論。

如何多元代表性，回到剛剛提到的協商，現任立委有苦難言。我支持協商結果必須回到院會再表決。協商是利益的讓步，若有公共性，好的協商結果黨鞭有辦法讓他的成員投票出來，畢竟有民意的溝通後才能究責。

公平的選舉制度 方有國會正當性

談到多元，這次綠社盟拿到三十萬張選票，在知名度極度不足的情況下，並以不到一千萬的選舉經費，打敗台聯跟民國黨是相當不容易的。有選舉專家說我們的策略錯誤不夠現實，但若今天在德國的選舉制度下，小黨就有一定的空間，因為德國門檻是二％，選舉補助款是○．五元，上次大選，綠黨的得票數四年就可以拿到四千六百萬經費。

德國聯邦有席次的政黨是六個，拿到政黨補助金的有二十幾個。如果永遠有各種小黨在外面競爭，我想我們的國會一定會不一樣。如果我們要有多元代表性的競爭，更好的國會，要採取降低席次當選門檻，包括補助門檻也要降得更低。未來我認為應該主張總統不應該和國會一起選舉，就像這次媒體都聚焦在總統的選戰，立委的政策辯論空間相對受到壓縮。我們要的是一個更自主獨立的選舉，這不需要修憲，只要簡單的政治決定就可以。選舉制度決定國會的組成，所以不改革選舉制度就無法改革國會。

重建程序正義與國會尊嚴

羅傳賢（前立法院法制局局長）

國會內規與憲政運作的糾結

國會是國民主權的象徵，也是協商民主的最佳場所。「沒有程序，就沒有民主」，「沒有程序，就沒有公共利益」這是議會政治的重要原則。程序的合法，包括了程序的設計與公平的執行，國會改革的內規就是程序的正義。

立院形象不佳的原因，憲政運作的困境絕對是個大問題。憲政體制揉合了總統制及議會內閣制的內涵，將兩套哲理及立基基礎互斥的制度套在一起，運行上就產生先天性困難。

協商制度是時代的產物，長期戒嚴，第一屆老立委數十年未改選，扭曲了民主政治，並留下不少後遺症。國民黨長期控制國會，沿襲舊規，沒有改革的動力。國會建築物無法改建，目前仍是日據時代留下的小學教室進出容易，難以管制攝影機直接拍攝報導，國會尊嚴受損，立院形象不佳。公督盟說只有形象改變才有改建，我則認為惟有改建才有形象改變。

建立國會尊嚴與公開原則

從先進國家的國會殿堂觀之，國會議事進行中，政黨衝突升高與電視轉播不無關係，美國眾議院議長早在五十年前就警告，攝影機直接進入國會，將凸顯議員個人角色，對國會尊嚴必然造成巨大傷害；英國更頒訂電視轉播規則，由國會轉播處執行，導播拍製過程必受嚴格的限制。

建議國會改建，國會主控電視轉播系統建制。大會採完全公開原則，委員會因屬預備性質，與最終決定的大會不同，應奉行委員會禁止旁聽原則，比照先進國家程序，禁止旁聽的目的在於確保委員自由發言及審查的集中性。委員會的旁聽空間有限，報導自由乃成為公開原則的重心；大會完整旁聽及委員會禁止旁聽，但不禁止國會記者採訪報導。

國會的原意為相互說服，總質詢為內閣制的共有特徵，其用意無非是讓內閣首長與議員，進行政策辯論。國會議員對內閣進行質詢，必須製作扼要的書面向議長提出，由議長轉告閣員做準備，質詢時閣員先行針對議員已提出的問題答覆，我國立院也應循用此良善制度。

調查權非常態 法制公正程序是解答

調查權乃非常態，內閣制國會認為，立法職權本質上已隱含了調查權，故調查權的重要性不如總統制國家。常態下一般監督權，包括聽取報告與質詢、公聽會（為民主正當性）、文件調閱、專業幕僚研究報告及不信任投票等配套機制。

建議借鏡日本經驗，於內規中規定黨團或委員提案，必須送法制局進行法制作業。為強化法制局功能，進用法律人才為必要配套，目前我國法制局擁有法律系所學位者尚不到四分之一，距離理想甚遠，尚有待新任院長充實改進。

黨團所召集的會議屬於內部自律性質，並非立院的法定會議，是依自訂的組織規程或運作辦法所為，黨團邀請行政官員備詢，在發言的責任、進行的程序、時間的限制等情況均無法律規範下實施，造成行政官員無法理解及預見的困擾。

黨團對外部人員發生權義關係的事項：理應規範於立法院職權行使法中。終極完美的制度根本不存在，公正的程序才是改革的解答，也是界定公共利益的最佳方法，也就是經過嚴謹的程序，在資訊公開及賦予公平公開參與、溝通或協商下，最後獲得共識。國會改革應首重正當程序設計的建立。程序設計的基準，則為正義及效率。

回首國會建制 話當今政治文化

朱雲漢（中研院院士）

看國會運作及行政立法關係之紊亂

這幾年我鮮少願意談國會或憲政相關議題，我當研究生時，有幸研究並參與憲改過程，如今卻心灰意冷，因為專業學理見解在民粹壓力或當前台灣的政治文化下，皆顯得一文不值，過去推動國會建制與改革的艱辛日子，學界的共識是朝內閣制邁進，縱使早期民進黨在野時也是擁護內閣制的，因為在民主轉型的過程中，內閣制相較於總統制仍是較好的設計，但總統直選議題出現後就一去不復返了。而關於第七次修憲，當時許多學者都不贊同立委減半，認為簡直是災難，如今的後遺症卻是全民共同承擔。

我們國會有很多的慣例及陋習，是全世界所沒有的。其他國家國會議員了解我國的國會生態及制度後，都覺得匪夷所思。立法院過去養成一種本能，凡是內閣制中對職權有幫助的都要，較差的就不提出來比較，之後再去看總統制裡賦予國會的權力，我們沒有的也都想要，造成國會運作及行政立法關係的紊亂。

職權行使的配備方面，我們的確缺乏一個好的民主殿堂大廈。我們較為接近美國的參議院制度，但美國人口是我們的十五倍，國力是我們的三十倍。美國很多國會議員也是選區和國會兩邊跑，現在華府給他們的薪水只能租一個一房，國內旅行也不可能坐商務艙。

痛缺乏專業幕僚 行政體系虛耗

今天我們對國會政治信任度低，其實是整個國家進步的絆腳石。很多重要法案長年擱置，法案審查品質令人不敢恭維。委員提案和政府提案是併案審查，沒有優先順序，這在美國可以運作，因為美國國會法制專業的幕僚體系相當完備，我們缺乏相關配套機制，長年卻如此運作，無怪乎實務上出現問題。

許多部會首長對於一年中花這麼多時間到備詢感到相當頭疼，相較於英國的國會運作中，質詢時間只有資深前排議員（影子內閣）可以問問題一小時，後排議員只能觀摩官員；而日本只有四十五分鐘。美國國會是用聽證的方式，去年一整年國務卿到美國國會參加聽證總共只有六次，其中有四次是參議院、眾議院各半天。我們把整個行政體系決策層虛耗在立法院，這種消耗對國家是慘不忍睹的。

此外，行政資源為了滿足里長式服務的立法委員，我曾聽聞駐外外交官全天候待命，只因為國會聯絡人來電，轉達某委員選區有出國遊學的孩子，背包遺失了需要外交官協助，這些畸形的運作方式，導致立法院無限擴張其權限。

結語

王健壯

四十年前的立院老委員代表性不強，但專業性很強，每天在圖書館研究法案。一部議事規則可以讓流氓變成紳士，台灣的立法院正好相反，一部議事規則讓紳士變成流氓，這都來自於我們欠缺議事文化。

我們對體制改革寄予高度的期望，那是必然，但是除此之外，有些選項顯然我們未做，例如議事運作、開會如何協商、協商效率如何提升等問題，美國可以出現甘迺迪或桑德斯，它們是從單一召委制度累積下來的。可在台灣，若對台灣政治有什麼影響力，絕對不會是因為複數召委，國會議員累積出影響力的，這次的國會改革，相信全民都拭目以待。

余範英

過去三波國會改革，從調整立院體制、改善黨團協商制度，到最後的選制改革，都無法在國會弊病上對症下藥。觀察當前兩大黨提出的改革議案，共通點在於「黨團協商透明化」以及「議長中立化」，然國會改革需要計畫性、長期性的制度關照，投機且民粹式的改革終究非國家社稷之福，惟有透過專家縝密的討論，並向民眾溝通解釋，才能降低改革過程的阻礙；此也牽涉媒體的工作及公共責任，當國會改革議題告一段落，媒體改革將是基金會下一個關心議題。

觀察經濟實質面，卻是一片低迷。上週三公布的元月景氣對策信號，由於國際經濟復甦慢速拖行，國內各項經濟表現也不見起色，九項構成景氣對策信號指標，僅貨幣總計數M1B為綠燈，其餘各項指標仍未見好轉，因而景氣燈號持續亮出第八顆代表「低迷」的藍燈。2月適逢農曆春節、工作天數較少，地震也對部分產業造成影響，目前已可預見2月將續亮藍燈、創下連九藍，追上金融海嘯時的紀錄。壞消息接踵而至，上週五台灣經濟研究院公布今年元月製造業景氣燈號為代表衰退的「藍燈」，這也是從去年4月以來，連續第十個月「藍燈」，顯示當前我國製造業仍處於谷底，未脫離衰退陰霾。

從金融面與實質面相互對照，可以看出股匯雙漲實際上只是外資進來炒作的結果，台股從新春開紅盤以來，外資幾乎天天都淨匯入，2月之淨匯入約13億美元（亦即新台幣400億元以上），扭轉去年11月以來連續三個月的淨匯出情況，轉呈淨匯入，因而帶動股市新一波的外資資金行情。匯市方面則因資金持續匯入，對台幣持續帶來升值壓力，這是央行所不樂見的。由於實質面的低迷，各方預測三月下旬央行可能再調降利率，以協助經濟復甦；然而央行用心良苦的利率調降，極可能被外資匯入所帶來的台幣升值所抵銷，這對央行而言可謂情何以堪。

當然，央行稍堪安慰的是，全球主要國家的股市以及大宗物資及貴金屬價格，都被國際炒家炒作上漲。除了股市呈現資金行情，國際炒家拿主要產油國家限制生產、美國原油儲備減少及美國就業報告利多，讓原油期貨價格在近日收高，西德州中質原油（WTI）期貨價格曾創8周以來的最高收盤價。至於黃金則以各國實施負利率但美元未走強、投資人需要保值商品，以及朝鮮半島情勢緊張帶動避險需求等理由，持續炒作黃金，國際金價近來勁漲，已從近三年的「熊市」首次翻轉為「牛市」，黃金現貨價格累計反彈超過20％。由此可見，全球資金不投入生產，反倒投入各式資產的炒作；在國際資金狂流中，台灣股匯的炒作，也算只是「躬逢其盛」。

值得注意的是，2008年金融海嘯前的各國股匯市、大宗物資、原料價格也被大肆炒作，葛林斯潘在其「危機、人性以及世界經濟的未來版圖」一書中指出，為什麼全球計量經濟模型沒有任何一個能預測出金融海嘯的發生，因為經濟預測最困難的就是預測轉折點（turning point）的發生時點，和轉折衝擊的內容與強度，這是計量經濟學的罩門。葛老提出「人性」說，主張經濟行為受人性影響，以致計量經濟模型頓失預測能力。

葛老認為樂觀偏誤、陶醉、羊群行為、恐懼等幾項，是造成景氣循環轉折點難以被計量經濟模型預測的人性因素。亦即，樂觀和陶醉造成大多頭市場，羊群行為加強大多頭市場的強度（導致計量經濟模型失靈）；然而，市場狂飆後，「高處不勝寒」的恐懼感，會讓市場流動性嘎然凍結，先是長期市場交易（股市、債市等）流動性凍結，接著是短期市場交易（票券、債券附買回等）流動性凍結，在2007～2008年金融危機時，甚至連隔夜拆放市場都讓人有流動性凍結的窒息感。

我們摘述葛林斯潘的著作，目的在提醒投資大眾「居高思危」。尤其證券期貨主管機關切勿明知這只是外資炒作，卻告訴投資人外資看好台股，以免誤導投資人。券商業者更不宜以大陸紫光等高本益比的特殊個股為例，強調台股「實在很便宜」。若以上週五為比較基礎，我國股市的本益比為14.11倍，在各主要市場中，美國四大股市除NASDAQ高達28倍外，其餘約在15～18倍之間。歐洲主要市場除英國高達33倍之外，德國與法國約在20倍左右；至於日韓股市本益比約在15～18倍附近，大陸各股市本益比約在13～15倍之間，與台股相近，香港則不到10倍，遠低於台灣。

綜言之，當實質面積弱不振，也看不到明顯的轉折點時，金融面竟然可以持續股匯雙漲，這不是「非理性繁榮」，什麼才是「非理性繁榮」？

這段時間以來，外匯儲備的月度變化主要反映了中國公司和家庭由於擔心國內經濟增長放緩以及大範圍的反腐調查，把錢送往國外的程度。在過去五周中，中國政府發動了一場遏制資本外流的聲勢浩大的運動，其官員幾乎每天保證人民幣不會貶值，政府同時更嚴格地執行向海外匯款的規則。

周一晚間傳來消息表示，政策開始見成效：中國外匯儲備上月的減少從整個冬季的每月減少1000億美元的速度大幅放緩。外匯儲備在上個月減少了286億美元，降至3.202萬億美元。

大多數經濟學家曾經預期的外匯儲備下降幅度比這個數字更大，比如巴克萊銀行(Barclays)此前的預計是下降700億美元。周一公布的下降數字「是一個令人鼓舞的跡象，因為很多持悲觀態度的人擔心，資本外流會繼續加速，外流已有所緩解這一事實令人欣慰」，在倫敦的研究機構凱投宏觀(Capital Economics)研究中國的經濟學家朱利安·埃文斯-普里乍得(Julian Evans-Pritchard)說。

當天早些時候，中國央行副行長易綱在北京的全國人大會議期間，對有關中國貨幣的擔憂不屑一提。他說，「跨境資本流動在一個正常範圍。」

易綱補充說，在這個全球金融市場動蕩的時候，人民幣實際上是最穩定的貨幣之一。「中國匯率的波動性是非常小的，人民幣對美元的波動和對一攬子貨幣的波動，在全世界來看都是最小的。」

去年8月，中國在三天中讓人民幣貶值了4％，在海外和國內引起驚慌，之後在從去年12月到今年1月初的五周里又讓人民幣貶值了幾乎同樣的百分比。但自那以來，央行中國人民銀行在上海設的每日人民幣兌美元的指導價，沒有給出人民幣走強還是走弱的明顯趨勢。

中國由國家控制的銀行1月以來也大量介入監管不那麼嚴格的香港市場，以保護這裡的人民幣幣值。

然而，保持中國貨幣人民幣的幣值對北京仍是一個挑戰。李克強總理周六宣布，政府將增加中國已在快速擴張的貨幣供應量，進一步把人民幣注入經濟，作為一種確保銀行能向公司不斷提供貸款的努力。

李克強宣布的旨在到把經濟增長速度到2020年保持在6.5％或更高的一整套措施，包括了貨幣供應量目標。貨幣刺激政策通過壓低利率來幫助經濟增長。但是，低利率也使投資一種貨幣的吸引力減小，這可能進一步促使中國的資本外流。

外匯儲備的數量並不是中國資金外流的完美衡量。首先，外匯儲備總量的變化不只受央行在貨幣市場花了多少錢來抵消中國企業和家庭送出的資金的影響。

中國貯存的大量政府債券和歐元、日元、英鎊及其他貨幣計價的某些資產的價值的變化，也影響其外匯儲備以美元計價的總額。經濟學家估計，中國外匯儲備中的五分之二是以非美元的貨幣持有的，而在2月份，美元相對大多數貨幣有小幅貶值。

這意味着，中國外匯儲備的總額由於匯率波動在上個月增加了約130億美元，也表明，上個月的資金外流可能比周一上午公布的286億美元多130億美元。

另一個要考慮進來的因素是中國巨大的貿易順差，這使每月有500億美元左右的資金進入中國。外匯儲備上個月的下降表明，該月的資本外流總額可能約為900億美元，這包括貿易順差所帶來的500億左右的美元，以及外匯儲備130億美元左右的價值變化，再加上近300億美元的外匯儲備下降。

央行儲備的變化沒有包括另一個變量，它將在本月晚些時候公布。該變量可以為資本外流狀況提供進一步線索：國有銀行在上個月的干預中花了多少錢。

在過去的兩周內，中國官員曾多次表示，他們認為沒有必要讓人民幣相對於三個貨幣籃貶值——貨幣籃是被央行用來與人民幣做比較的多種外幣加權平均數。周一上午，通過設定人民幣在上海交易市場的每日價格浮動空間，中國央行讓人民幣對美元上漲近0.3%。

根據國際貨幣基金組織(IMF)提出的一個儲備充足性評估模型，如果中國基本上禁止了所有投資流入流出該國，它需要至少1.5萬億美元。如果中國允許資金自由流入和流出該國，則需要至少2.7萬億美元。中國央行已經在逐漸收緊資本流動監管規則的執行。

中國的外匯儲備水平已經在國際上引發了強烈興趣，一些大型美國對沖基金，比如達拉斯的海曼資本管理(Hayman Capital Management)，在金融市場下重注賭人民幣在未來12至18個月里貶值。「我不仇視中國，」海曼資本創始人和總監J·凱爾·巴斯(J. Kyle Bass)上周在接受電話採訪時表示。「我擅長的是察覺信貸泡沫。」

但中國官員和很多中國經濟學家不同意如此悲觀的預測。他們辯駁說，官方統計數據顯示銀行對不良貸款的風險敞口並不大，而這些數據是可信的，銀行也有充足的準備金來應對這些貸款問題。

但李克強總理周六給出的答案是一個賭注，認為中國能夠採用相對沒有那麼痛苦的治療方法，避免在刺激增長和重建之間做出艱難選擇。中國領導人對他們的選擇通常使用兩面性的說辭——危險就在眼前，解決辦法也是如此，這在李克強向立法機構全國人民代表大會做出的最新工作報告中體現得特別明顯。

「從國內看，長期積累的矛盾和風險進一步顯現，」李克強對大約3000名人大代表說道，該機構由共產黨控制。但他在全國直播的發言中表示，「任何艱難險阻都擋不住中國發展前行的步伐。」

他表示，2016年經濟增長將繼續保持在6.5%以上，預計一直到2020年都會保持這一增長速度。李克強說，這會有助於減輕削減政策給那些處於困境的政府支持產業造成的痛苦，這些產業必須解聘數以百萬計的工人，這是手握大權的國家主席習近平推動的「供給側結構性改革」的一部分。

李克強表示，中國經濟「韌性強、潛力足、迴旋餘地大」。

對於在逐漸衰退的礦山、鋼廠及工廠的那些擔心失業的工人來說，這些話可能令他們感到安心。李克強表示，今年，政府政策會幫助城鎮新增就業1000萬人以上，到2020年底實現城鎮新增就業5000萬人以上。

但很多經濟學家及投資者不太相信中國能夠在不增加不良貸款和不濫用資金的情況下實現這種無拘無束的增長。

「我覺得實現6.5%的增長目標非常困難，」瑞穗證券駐香港首席亞洲經濟學家沈建光在聽完李克強的計劃後表示。「他們希望選擇一條目前維持實質增長，推遲艱難時期到來的道路。」

習近平經常提到2020年中國經濟規模較2010年翻倍的目標，要想實現該目標，年增長速度至少要達到6.5%。

「就像政府工作報告說的那樣，設定這一目標也是為了穩固期望和信心，」瑞銀集團(UBS)駐香港首席中國經濟學家汪濤在郵件中評論道。「我們認為這個雄心勃勃的增長目標意味着會出台更多寬鬆政策。」

但這種金融寬鬆政策意味着更多債務，而目前很多西方經濟學家及決策者擔心中國經濟的總槓桿已經遠遠超過經濟產出。不斷增加的債務或許會幫助政府實現今年的增長目標6.5%-7%，但代價就是銀行為苦苦掙扎或者實際已經破產的公司提供更多貸款，因此承受更大負擔。該政策還可能淡化領導層的一項承諾，即關閉那些正在生產沒有銷路的工業品的公司。

一些經濟學家表示，中國政府別無選擇，只能通過此類政策穩固需求，直到調整的益處逐漸累積。但一些經濟學家也警告稱，此類開支的收益已逐漸減少，經濟改革已經滯後，儘管習近平在2013年的黨內會議上明確做出改革承諾。

北京大學經濟學教授姚洋表示，「在中國，我們有種新說法叫做『改革空轉』。」

「我們談論改革，但從未實施改革。這是問題所在，」姚洋說。「我們知道貨幣擴張舉措不會產生巨大影響。」

李克強在說明如何實施削減舉措方面似乎非常謹慎。他沒有詳細說明，政府在關閉、合并或重組那些因為產能過剩而承受重擔的煤礦及工廠的過程中，會有多少工人失業。

他表示，政府將安排1000億元人民幣的專項資金，用於支持下崗工人和受影響嚴重的領域。周一，勞動部門的一名官員表示，僅鋼鐵和煤炭產業大約就有180萬名工人將會下崗，占相關產業總勞動力的15%。

「他們在一些問題上肯定會相對謹慎一些，比如在多大程度上解決產能過剩問題，因為他們依然希望增長，」獨立研究公司牛津經濟研究院(Oxford Economics)亞洲首席經濟學家高路易(Louis Kuijs)說。「我特別擔心的是，鑒於這種方式力度較小，產能過剩問題在好轉之前可能會變得更糟。」

李克強公布的經濟願景在很大程度上重複了美國、歐盟及日本的政策，這些國家嚴重依賴央行，增加貨幣供應，保持經濟高度增長。國際貨幣基金組織(The International Monetary Fund)及很多獨立的經濟學家強烈要求世界各國減少對貨幣政策的依賴。

對於中國政府的計劃，高路易表示；「這就是在說我們會採用積極的財政政策和穩健的貨幣政策，但如果看看相關數據就會發現，實際上恰恰相反。」

中國政府的計劃稱，今年中央財政赤字目標將從去年的2.3%升至3%。而根據大多數估測，去年的實際赤字率已經超過3%。

和美聯儲(Federal Reserve)、歐洲中央銀行(European Central Bank)一樣，中國央行對於通過貨幣政策保持經濟增長，並承擔其中幾乎全部的壓力，已經感到警惕。其中的一名官員甚至於近日公開表示，財政赤字率定在4%也可以保持穩健。

以國際標準而言，中國中央政府的債務水平較低，身背沉重債務的是國有企業和地方政府。儘管如此，財政部一直不願意看到較高的持續赤字出現，特別是國家可能要為幫助銀行處理大量國有企業貸款付出沉重代價的情況下，這些國有企業瀕臨破產。

當然，周六宣布的計劃確實要求做出一些結構性調整。其中最令人意想不到的一項提議是，將增值稅範圍擴大至金融服務。銀行將為其利息收入付出6%的增值稅。

自全球金融危機以來，西方一直有很多呼籲，建議擴大增值稅範圍，將金融服務納入其中，這樣做可以鼓勵對許多交易進行更有序和更系統化的審計。但畢馬威(KPMG)中國間接稅的主管王磊(Lachlan Wolfers)說，據他所知，除了阿根廷和以色列，沒有哪一個國家像中國一樣，採取如此具體的步驟對金融服務徵稅，畢馬威是一個在全球範圍內提供審計和專業服務的公司。

從社會對於財稅改革的認識的來看，當前民眾對於通貨膨脹率、存款準備金率、利率等生僻的貨幣金融概念已經不再陌生，而以預算為核心的財政歷來給人的印象是“外行看不懂、內行看不清”，雖然一些財稅專傢具有較深的理論造詣，但能夠洞悉中國財政運行的專家為數不多，財稅改革的理論研究與現實問題的脫節難以迴避。

重要的例子是近年來修訂的《預算法》，其中備受爭論的核心焦點在於財政與央行在財政資金管理上的權責劃分，眾多專家認為財政與央行分別扮演著財務與出納的角色，相互之間形成了制衡的關系，從而應讓央行而不是財政管理財政國庫資金，因為據此央行可以對財政資金撥付形成監督。然而，實現這個目標的前提是央行管理著財政資金支出的預算編制、支出進度、支出計劃審核及資金撥付的批復等職能，否則央行只能被動依據財政支付指令而進行撥款，監督財政資金的支出也就成為空話。

現實的情況是財政資金的預算編制到撥款等全流程都是財政部門來完成，在此情況下，央行只能對財政庫底資金進行被動管理，近年來沉澱在中國央行國庫中的閑置資金長時期保持在3萬億人民幣左右，這與地方政府債務高位運行的狀況不相匹配。缺乏與財政部門的協調配合，央行難以單方面開展國庫現金管理以提升財政庫底資金的效率。美國等發達國家都將財政與央行在國庫現金管理方面的協調配合作為重要的內容，而不是簡單將其權利界定給其中的一方，揭示了《預算法》等推動財稅制度的改革與現實的脫節問題。

除了社會尤其是學界推動財稅改革的研究有待提升之外，政府對於財稅改革意願不強也是財稅改革緩慢的重要原因。在當前宏觀經濟減速背景下，理論上亟待通過減稅以提升微觀主體投資消費意願，各地應更重視放水養魚而不是竭澤而漁，但諸多地方政府還將財政收入納入經濟發展的重要考核指標，財政收入增速下滑或者負增長將對地方的考核構成負面影響，在此背景下，地方政府將尋求各種渠道以增加財政收入，結果將進一步降低企業等微觀主體投資回報，積極財政政策難以落到實處，在經濟減速時實行減稅的跨周期財政預算平衡機制等改革難以推進也就不難理解。

當然財稅改革進展緩慢並非近年來的問題，而是從1994年分稅制改革以來所暴露的重要現象，那為何當前要更加重視財稅改革呢？從中央與地方財政體制來看，地方財政收支矛盾加劇倒逼當前財稅改革加速推進。分稅制提升了財政收入占GDP比重及中央財政收入占全國財政收入比重，對於提升國家財政宏觀調控能力起著巨大的作用，但近年來很多地方政府大量增加基礎設施建設，地方債務持續大幅上升，而支撐地方債務償還能力的土地財政伴隨著房地產分化而難以持續，地方融資平臺的規範運作使得傳統的融資渠道受到遏制，中央地方財政體制若不進行改革，地方財政收支矛盾可能越發突出。

從財政支出管理來看，重投入輕績效的局面亟待改變。花多少錢辦多少事成為衡量各種資金支出管理的基本原則，但當前中國財政尚未改變重投入輕績效的局面，每年預算編制並不是以效率為首要原則，而是側重部門或者條塊之間的投入平衡，資金的分配還很大程度上局限於以投入為中心。每年大量的財政資金到底取得什麽效果，目前還沒有構建完善的評價體系，對於那些低效率的項目也缺乏有力的懲罰機制。這不僅僅是預算編制的問題，還在於財政管理機制構建的問題，財政部門目前尚未完全理順“預算編制、預算執行、預算分析”等高效的管理體制，而且在與中央銀行等跨部門的協調方面，也存在職責不清晰的問題，上述談到的當前3萬億左右的巨額財政現金閑置在央行國庫就是重要的例證。

從發展趨勢來看，財政職能亟待調整完善。人口老齡化是中國未來面臨的巨大挑戰，而由此引發的社會保障等巨大支出剛性增長可能構成對財政體系的沖擊，目前有些地方政府已經開始出現醫療等社會保障收支缺口，財政職能如何進行積極調整以適應人口結構變化的需求，成為當前財政改革的重要挑戰。而且，按照美國等發達國家的經驗，技術進步將促使民眾享受的醫療服務越來越多，客觀上不斷增加政府對醫療的支出需求，美國從20世紀70年代至21世紀初每年人均醫療支出增長速度高於人均GDP增長速度2個百分點以上，預示技術進步等其他因素將促使醫療等社會保障壓力持續加大，財政職能應積極轉型以適應新的需要。

從宏觀調控層面看，財政政策框架亟待完善。中國近年來經濟結構開始出現顯著變化，第三產業開始超過第二產業，消費對經濟增長的拉動作用呈現逐步增強態勢，而投資的作用在不斷弱化，經濟結構變化要求財政政策做出相應的調控，不再大幅依賴於傳統的投資領域。在收入調節方向上，除了調控房地產等行業的發展外，我國還較少採取稅收來調控全國的經濟，未來應更好地優化稅收體系，增強稅收與經濟發展的聯系，特別是增加直接稅比重，增大稅收的調控空間。同時，地方財政改變了以土地財政+地方融資平臺的政策體系，如何構建中央與地方聯動的財政政策調控體系，也應納入當前財稅改革的重要內容。

當代財稅改革更加迫切，“十三五規劃建議”為未來五年深化財稅體制改革做了總體部署，改革重點主要圍繞稅收制度改革、中央地方關系改革、財政預算管理制度改革、地方政府債務融資體制改革等內容。然而，這些改革涉及內容廣泛，如何進一步突出重點，著力推動制約當前經濟社會發展瓶頸的財稅改革，相關部門尚未給出明確的路線圖。即便政府給出財稅改革的規劃，按照歷史的經驗來看，在改革執行過程中也會出現各種各樣的調整，社會對於財稅改革的預期也就不同。然而，不管財稅改革如何推進，“十三五”時期深化財稅改革是大勢所趨，2016年也就有理由期待啟動新一輪財稅體制改革的序幕。

展望未來五年的財稅體制改革，稅收制度改革成為重中之重。非稅收入改革不斷深化，稅制結構將進一步優化，稅收在財政收入中的基礎性地位將更加穩固。營改增全面實施，資源稅等稅收體系亟待不斷完善，同時適時調整中央與地方在增值稅的分成比例，緩解地方財政收入下降的問題。個人所得稅亟待由分類向分類與綜合相結合轉變，重點加大對非工資性收入徵稅力度，將家庭收入作為個稅納稅依據，將家庭房地產信貸負債等納入個稅抵扣項目，促進個稅的公平性，發揮稅收的收入分配調控職能。適時開徵房地產稅等稅收，促進房地產等重要市場健康發展。穩步調整社會保障稅，促進社會保障體系可持續運行。

財政預算績效管理制度改革將成為新一輪財稅體制改革的核心內容。財政預算績效管理制度不僅影響政府行為，而且將觸及財政部門的核心利益。伴隨全面依法治國的穩步推進，人大在財政預算等方面的監督力度將不斷加大，預算績效問題更加突出，預算績效管理制度建設問題更加迫切。由此要求財政支出管理制度改革大幅推進，財政部門應著力推動財政內設業務部門的職能整合，財政部可以考慮構建副部級預算編制委員會，成立覆蓋所有財政收支的預算執行機構及預算績效評價部門。預算單位應重視預算績效管理，對於低效率的財政支出應問責。同時，理順財政部門與中央銀行的關系，中國央行實行垂直管理體制，但上下級財政部門之間並非垂直領導關系，財政部應會同央行協調國庫資金管理等相關制度建設，同時將相關制度在全國範圍內推行，促進各級財政部門與央行之間關於財政收支的高效運作。

完善財政宏觀調控體系將成為新一輪財稅體制改革的重要目標。財政收支歷來與宏觀經濟有著密切的關系，財政自動穩定器對宏觀經濟穩定有著重要作用。未來五年伴隨稅收及預算管理等財政收支改革的推進，財政自動穩定器的作用將增強。同時，實施跨年度預算平衡機制和中期財政規劃管理，有助於構建跨周期的財政預算平衡機制，各級政府不應再將財政收入納入每年的考核，財政收入伴隨宏觀經濟自然波動的規律將逐步被接受，在此背景下，伴隨地方政府債務等制度體系進一步完善，中央及地方熨平宏觀經濟波動的政策工具將不斷完善，財政部門有更大的空間實施減稅增支的擴張性政策或者增收節支的緊縮性政策，財政政與貨幣政策將在中國大國的宏觀調控體系中發揮更大作用。

2016年1月陸續公布的一系列中國2015年經濟數據中，GDP增幅創下25年新低，進出口總額罕見地下降，製造業指數持續低於警戒線。

3月初，就在一年一度的中國兩會開幕前夕，全球信用評級機構穆迪將中國主權信用評級展望調降至負面，隨後進一步將中國38家國有企業和25家金融機構評級展望由穩定下調至負面。

兩會開幕，中國高層官員密集露面併發聲，是否足以說服質疑？是否傳遞出足夠清晰的信號？

增速底線

根據中國總理李克強周六所作的《政府工作報告》，中國全年GDP增長目標下調到6.5-7%，這是中國首次用區間形式設定目標。

一些中國經濟學者稱，中國GDP增速目標最終制定在一個區間傳遞的信息包括：6.5%就是增速的底線，經濟不可以過度失速，突破底線；從股市和匯率等因素看，今年的不確定性比以往更大，制訂目標需要有一定彈性。

徐紹史在周六的記者會上承認6.5%是中國經濟增速的下限，其原因是中國要實現2020年「全面建成小康社會」的政治目標，要求2020年GDP總量比2010年增長一倍，按年測算6.5%的年均增速就是實現目標所需要的下限。

「7%的上限則是為了穩定預期，向市場傳遞信心。」他說。

新舊「動能」

對於如何實現這一願景，李克強稱，當傳統動能由強變弱的時候，需要新動能異軍突起和傳統動能轉型，形成中國經濟新的「雙引擎」。

參加中國人代會的浙江代表張天任說，自己贊同政府工作報告中兩條腿走路的說法——對於傳統產業，一方面讓它過渡和轉型升級，減少污染的排放，提高效率，另一方面則要加快培養新動能和新興產業。

作為電池企業老闆的張天任認為，做企業也必須兩條腿走路，否則就是單形式的。傳統產業關閉，新興產業沒有培育起來，不產生利潤，大量工人就要面臨失業。

為了培育新的「雙引擎」，中國政府開出的藥方兩會期間再次得到強調——結構性改革的方向被總結為四句話：去產能，去庫存，去杠桿，降成本，補短板。

「殭屍」工廠與下崗工人

李克強在施政綱領中強調了進行結構改革的必要性，並再次提到了「殭屍」工廠。

中國官方對「殭屍」工廠的定義是，在一些產能嚴重過剩行業裏只能靠政府補貼、銀行貸款生存的企業。中國官方文件還根據貸款比例和連續虧損時間來界定這類工廠。這些工廠被認為是「去產能」的具體目標。

一位中國經濟學家在中國政協會議上表示，改革中遇到職工下崗的困難時，與其養虧損的企業，不如養職工。

「職工生活有著落了，經過培訓可以重新找到工作崗位。」他說。

為了達到去產能的目的，李克強宣佈中國政府將撥款1000億元人民幣用於職工分流安置。

徐紹史透露，中國目前正在從鋼鐵、煤炭兩個產業入手，來化解過剩產能。

根據中國人力資源與社會保障部的估算，僅在上述兩個行業，去產能就可能導致近200萬人失業。

而根據路透社的報道，去產能將導致500-600萬中國國有企業職工下崗。

轉型需要多久

徐紹史稱，5年之內，中國鋼鐵產能還要去掉1—1.5億噸產能，3到5年內，煤炭行業要退出5億噸產能，還要減量重組5億噸產能。

為了配合經濟轉型和結構調整，同時拉升持續下滑的經濟，今年中國財政赤字將猛增5600億元，赤字率達到3%。

但截至目前，中國政府沒有出台全面刺激經濟的猛藥。在全球經濟持續放緩的背景下，手術刀式的結構性調整何時能幫助中國經濟觸底反彈，尚有待觀察。

中國似乎已下定決心推進結構性改革。但這一政策的執行效果同樣有待觀察——哪些產能是手術刀瞄凖的目標？從主觀上講，似乎誰也不願意承認自己是落後產能的代表並承擔關停工廠或者壓縮生產帶來的影響。

中國經濟傳遞出了明確的信號和願景，但還需要耐心地等待結果。

「習核心」大換屆

剛剛出版的《經濟學人》雜誌在「政治」欄目發表深度分析文章，指出如今外界多數只關注中國經濟不景氣和增長速度放緩。然而，其實參加兩會的各路官員真正關心的是是否還能保住「烏紗帽」。

文章主要分析認為，今明兩年是中共從上至下各級領導層的所謂「大換屆」關鍵時期：七大中共中央常委中除了習近平和李克強幾乎肯定會留任，其他五人均要新換老。

分析指出，儘管各方看好某某某，但各路諸侯誰能最終脫穎而出得成正果如今仍非常難說。不但常委要換，全國上下所有政府層級均面臨官員換屆和權力交接的問題，習近平一定會全力布局，盡最大可能讓忠於他的人把握權力。

文章還援引來自北京知情人士的話說，習近平還可能希望2022年打破鄧小平時代以來就有的最高領導人最長任期不得超過兩屆的常規，繼續留任最高領導人。

有分析指出，在這種空前權力搏鬥中，多數中共官員如今都終日「生活在恐懼之中」；而習近平近來高調要求黨員幹部學習毛澤東著作，要求「黨媒必須姓黨」也就不難理解了。

三十年改革大循環

《金融時報》在國際版專題報道中國兩會消息的版面發表文章，從中國煤炭鋼鐵企業百萬大裁員說起，分析報道兩會期間中國經濟改革方面遇到的重重艱巨挑戰。

文章首先指出，1990中國經濟改革起飛的初期，當時的總理朱鎔基因為有魄力被譽為「經濟沙皇」；當時的國企改革導致大規模下崗潮，三千多萬原國營企業員工失業。

有專家分析指出，30多年過去了，中國如今似乎有回到了當年朱鎔基國企大改革的關鍵時刻。不過，即使李克強有同樣的魄力和決心，如今再讓數以百萬計的員工失業遠比當年要難了許多倍。

當年的國企大裁員很快因為中國加入世貿組織和隨之而來的以投資和對外出口帶動的經濟騰飛而被迅速消化，而如今的李克強政府面對的則是全球性和市場萎縮和增長疲軟。

軍費增幅下降

路透在報道中國兩會內容時，主要報道了中國軍費年度增幅僅為7.5%，是多年以來漲幅最低的一次。

中國人大發言人傅瑩對外宣佈了在連續二十年雙位數增長之後，本年度國防預算將在7-8%左右。

國際社會對中國不斷大幅增加軍事開支並強硬姿態出現在東海和南海等有領土爭議的地區分外關注。

中國同時表示，儘管每年增幅較大，但是中國2016軍費仍然只有約1354億美元，遠遠低於美國2016軍費預算的5430億美元。

而此舉恰好選在G20會議緩釋人民幣貶值壓力之後，以及中國兩會召開之前，表明中國決策層希望穩增長措施加碼為兩會期間的＂十三五＂改革措施落地鋪路；同時，作為G20東道主，央行降準打出了‎G20會議後全球央行寬松政策的第一槍，已在表態G20成果，即今年全球央行將以適度寬松的貨幣環境防止金融動盪。

對人民銀行而言，降準一直是貨幣政策放鬆的一個最主要的常規工具。近期外匯占款的持續下降，以及國內經濟走低，工業生產品價格持續47個月通縮，央行降準的壓力在春節前便一直存在。然而，歲末年初，人民幣存在大幅貶值壓力，這使得中國央行對待常規寬松貨幣政策不得不採取頗為謹慎的態度。直至G20財長和央行行長會後，各國提出提振全球增長，避免競爭性貶值的共識，中國也承諾人民幣不具備大幅貶值的基礎，人民幣貶值壓力有所緩釋，結合當前資本外流渠道有所收窄，央行才再度開啟常規寬松貨幣政策。

與此同時，人民銀行G20會後開啟全球央行寬松第一槍，也有作為G20東道主，率先表態在全球經濟下行風險加大的情況下，各國貨幣政策仍將支持經濟活動，助力結構性改革的作用。

當然，僅有貨幣政策寬松仍然不夠，考慮到當前貨幣政策邊際效用遞減，財政政策對經濟增長更為關鍵，筆者認為，今年財政政策有必要在去產能人員安置、提高赤字率、增發國債等方面做出更多安排。特別是，考慮到審計署在12月審計發現的鐵路水利等重大項目部分進展緩慢，後期確保提高開工率與資金落地，以助力穩增長確有必要。

就全球匯率市場方面，盡管G20會議提出“就外匯市場密切討論溝通”確有必要，但並未達成更進一步的操作共識，令人遺憾。而這部分失望落空也被解讀為影響G20後首個交易日，A股市場大跌的部分原因。對此，筆者早前文章《中國如何主導“新廣場協定”？》討論了引導弱勢美元的可能性，但筆者發現，當前市場對“新廣場協議”的內容解讀上仍存在較多誤解，甚至是相反的解讀，如不少觀點認為“新廣場協議”意味著人民幣會向1985年廣場協議中日元一樣作為強勢貨幣。而在筆者看來則完全相反，“新廣場協議”並非人民幣走強，而是勸阻美聯儲過激的加息計劃，從而引導美元走弱，進而人民幣跟隨美元適度對其它貨幣貶值，緩釋人民幣前期對非美元貨幣過度升值的壓力。‎

可以看到，相比於1985年廣場協議後，日本、德國有貨幣升值的需求。而現在從人民幣角度來看，人民幣長期以來以美元為錨，CFETS指數公佈以後，雖然更多的參考了一籃子貨幣，但是美元仍是權重最大的貨幣。美元走弱之下，人民幣亦可順勢貶值，而絕非作為強勢貨幣的標的。

從上述角度而言，可能的＂新廣場協議＂很難找到一個強勢貨幣，但考慮到前期美元升值過多，今後日元兌美元升值至100－110左右，歐元兌美元‎升值1.2－1.3，是考慮減少金融動盪與前期美元升值過度而綜合做出的，是可以預期的。而引導弱勢美元，不僅有助於降低做空人民幣的壓力，防範金融風險，也有助於全球金融穩定，提升中國在全球的金融話語權。

當然，有批評認為，G20聯合乾預匯率市場有操縱貨幣之嫌，美元貶值也總會損害某些國家利益，因此難以達成共識。例如《華爾街日報》近日就對“新廣場協定”的建議提出批評，該報援引2013年西方七國財長和央行行長會議的申明，稱乾預匯率是“市場操縱行為‎”，只有完全專註本國經濟，才對世界最為有利。

但在筆者看來，這樣的解讀也有失偏頗。與單邊乾預外匯市場保持本國匯率相對低估並支持出口的措施不同，聯合乾預外匯市場不是簡單的“以鄰為壑”的匯率政策。實際上，主要經濟體在外匯市場上針對某種貨幣的聯合乾預從1985年以來多次出現。1987年的“盧浮宮協議”曾經聯合支持美元；2000年的聯合乾預則以歐元為目標；最近的一次聯合乾預出現在2011年，西方主要央行的一致行動推動日元走弱。

多邊協調之所以有存在的可能，在於其本身就意味著這是一個尋求妥協和利益平衡的過程。考慮到當前美元持續走強已經引起許多新興市場國家貨幣貶值、資本外流，甚至部分經濟體已經出現了經濟衰退，弱勢美元有助於全球宏觀和金融穩定。即使是日本、歐洲這些可能因為美元走弱受到負面影響的經濟體，也可以從全球穩定中獲益。如果主要經濟大國在聯合乾預中達成一致，則意味著對於每一個參與製成本與收益考量都處在可以接受的範圍，進而全球經濟則將整體上受益。

當然，無論是全球匯率聯合操作，亦或是各國更進一步的寬松，例如，中國央行進一步降準，歐洲、日本負利率，以及美聯儲加息步伐放緩，貨幣政策只能為結構性改革爭取時間，結構性改革的加速推進，確保經濟基本面企穩，或許是化解危機的根本。

毫無疑問，08年金融危機發展至今，各國的改革成效並不顯著。例如，美國方面，再工業化進程緩慢，稅收和醫療改革成效頗微，高消費低儲蓄的格局沒有改變，貿易逆差更加嚴重，唯有資產價格上漲頗為明顯；歐元區方面，財政一體化之路漫長，勞動力改革、福利制度改革也是長期過程；日本方面，安倍經濟學三支箭前兩支貨幣與財政放鬆均已射出，第三支箭結構性改革不如人意。而新興市場方面，同樣是改革緩慢，投資者預期不斷下降，資金撤離風險加大。因此，擺在各國面前的重要任務仍然是改革。

中國也概莫能外，在當前中國經濟下行壓力較大的情況下，防範資產過度膨脹，落實供給側改革刻不容緩。特別值得一提的是防止房地產泡沫，可以看到，當前房地產市場分化，一、二線城市房價大幅上漲，暫時考慮到房地產庫存高企的城市主要為三四線城市，這樣的苗頭出現並非好的跡象。

降準之後，避免資金過度進入房地產投機市場，防止房地產泡沫積聚任務重要。此外，“兩會”即將召開，屆時十三五規劃與供給側改革將是重中之重，建議在宏觀政策寬松提供平穩外在環境的情況下，加快結構性改革，畢竟這才是為增長提供內在動力，防範金融風險的根本保障。

什麽是負利率？

在正式展開本文的分析之前，有必要首先說明一點：本文中所討論的負利率特指名義利率為負。根據費雪方程，實際利率=名義利率-通貨膨脹率。由於通貨膨脹率常常會大於名義利率，實際利率為負的情況並不鮮見，茲不贅述。事實上，在通脹較高的時期，中國的一年期存款實際利率就經常為負值。

利息的本質是資金的使用價格。債權人之所以要向債務人收取利息，一方面是因為使用資金具有機會成本，另一方面是因為未來具有不確定性。在正常情況下，資金成本大於零，不確定性也是存在無疑的，因而利率一般情況下都是正數。試想，如果小王今天向小李借出1000元，一年後小李只須還回900元，那麽小王還願意把錢借出嗎？他可能寧願選擇把這1000元藏在自家床底，這樣至少能夠保證一年之後還有1000元。同樣的道理，一般情況下，小王恐怕也難以同意以負的利率將這1000元存放在銀行。這就是經濟學中所謂的“零利率下限”的邏輯背景——由於人們總可以選擇持有現金，所以存在零利率下限。

當然，這並不是絕對的。如果小王生活在一個治安極其混亂的社區、現金的保存非常困難、丟失或被偷搶的概率非常之高，而自己又沒有其他好的投資機會，那麽小王很可能願意將這1000元借給小李或是存在放在銀行，即便一年之後只能收回900元。少去的那100元權當交給小李或銀行作為保管費。

換句話說，居民和企業持有現金是有成本的，如儲存保管成本、損毀或遺失的風險、大額現金交易的運輸成本等等。對於企業而言尤其如此。在投資機會極度缺乏的情況下，居民或企業與其承擔這些成本，還不如接受負利率將現金存放在銀行。從另外一個角度也可以理解為居民和企業將保管和運輸外包給商業銀行，負利率便是為外包服務支付的費用。事實上，這一外包費用始終是存在的，只不過在經濟景氣、投資機會旺盛的情況下，被正利率抵消了。

上述小王借錢給小李的利率是最簡單的利率。在復雜的現代經濟中，有成百上千種的利率，例如居民存款利率、企業貸款利率、國債利率、企業債利率、銀行間拆借利率、商業銀行在中央銀行存放存款準備金的利率，等等。盡管名稱和交易雙方五花八門，但其本質與小王借錢給小李的利率是類似的。例如本文開頭日本央行實行的負利率，這里的債權人是商業銀行，債務人是日本央行；既然利率為負，商業銀行同理也會缺乏激勵將錢存在日本央行。

實現負利率的四種方法

可見，要實現負利率關鍵在於突破零利率下限，而突破零利率下限唯一的辦法就是增加持有現金的成本。通過對既有文獻梳理可以發現，大致有如下四種突破零利率下限的方法：

第一種方法是對持有現金徵稅。十九世紀的德國經濟學家西爾沃·格塞爾較早地提出了通過對現金徵稅來實現負利率的思想，後來歐文·費雪和凱恩斯等人也研究過類似的方法。由於現金是不記名的、而且經常倒手，因而對現金徵稅面臨的最大的難題在於如何記錄和識別某張現金是否交過稅、在什麽時間交的。格塞爾當年提出的辦法是在現金上加蓋印章，但這樣的做法在商品交易繁雜的現代經濟中顯然難以行得通。

第二種方法則要巧妙得多，由格裡高利·曼昆在2009年提出。更準確的說是由哈佛大學的一名研究生在學術研討會上提出，曼昆教授後來在一篇文章中將此公之於眾。基本的原理是：中央銀行事先做出聲明，將在未來的某一時刻（比如一年後的今天）隨機抽取一個數字。比如說抽中了數字“5”，那麽所有編號尾號為“5”的現金在那天之後將失去價值。這種做法巧妙地增加了持有現金的成本，使得突破零利率下限成為可能。事實上，如果這樣做，那麽只要存款利率不低於-10%，儲戶都是可以接受的。但這種做法在收入分配上會產生不公平，而且在輿論上一定不會受到大眾歡迎，甚至聽上去有點像兒戲——貨幣政策、茲事體大，怎麽能由抽簽來決定？

其實，類似的方法還有很多，例如強制用新貨幣兌換舊貨幣。強制貨幣兌換理論上也能起到突破零利率下限的效果，使得負利率成為可能。

第三種方法是廢除現金，而全部採用賬戶交易。負利率之所以不可行的關鍵障礙在於現金可以作為其他金融資產的替代，而現金的名義利率為零。如果廢除了現金，那麽這一障礙就不存在了。在目前現實下，大量的零售交易仍然採用現金支付，完全廢除現金會帶來較大的社會成本，尚不可行。但隨著支付體系的進化，在發達國家以及中國的一線城市，賬戶交易正已經越來越普及，現金交易的占比已經大幅下降。這是長期趨勢。有朝一日，數字貨幣取代紙幣之後，零利率下限也就自然而然地被突破了。事實上，針對銀行卡徵收的手續費，已經可以理解為變相的負利率了。另外，廢除現金還能起到限制腐敗、遏制非法地下交易活動的作用。

第四種方法是將貨幣的計價尺度功能與交易媒介功能脫鉤。這種做法最早由羅伯特·艾斯勒在1932年提出。設想一個經濟中，計價尺度是抽象的貨幣單位X，所有的價格、合約均以X為單位標記，但流通貨幣是紙幣Y，交易雙方按照X與紙幣Y的匯率折算後支付紙幣Y，那麽零利率下限就不復存在了——由於存款或其他金融資產也是以X計價的，而居民只能持有紙幣Y。

一個並不嚴格的例子是明清時期的中國：白銀是計價單位，但流通中則廣泛使用銅錢。某人今年在錢莊存入1兩白銀相對應的銅錢，比如說100枚，盡管明年到期後取出的銅錢一定多於100枚，但取出的銅錢對應的白銀則可能少於1兩。換句話說，銅錢的零利率下限仍然存在，但白銀的零利率下限則被突破了。當然，這個例子並不嚴謹，因為在明清時期，白銀交易並未被禁止，而且人們可以選擇儲存白銀。更為接近的例子是，在高通脹國家常常出現的以美元標價、而用本幣交易的現象。如果該國禁止美元交易且不允許人們持有和存儲美元，那麽盡管本幣仍存在零利率下限，但以美元標價的經濟系統中負利率成為可能，人們更有激勵及早消費。顯然，這種做法在現實中容易引起混亂，可行性低。

當前幾國央行的負利率實踐

綜合起來看，盡管在理論上存在上述四種突破零利率下限的方法，但這些方法當前經濟環境中都難以付諸實踐。可見，實踐負利率是很困難的。可是歐元區、日本等五國央行不是已經實行負利率了嗎？這就有必要區分幾組概念：幾國央行所謂的負利率僅僅指的是商業銀行在中央銀行存款準備金的利率為負，並不是居民和企業直接面對的利率。

對於中央銀行而言，負利率的理論基礎頗為堅實——2008年金融危機爆發之後，美聯儲系統經濟學家的測算顯示，按照泰勒規則，如果不考慮零利率下限的話，那麽美國的名義政策利率應降至-5%甚至-7.5%。結合危機對歐洲和日本經濟的沖擊程度，泰勒規則下歐元區和日本名義政策利率應比這一測算結果更低。但負利率在實踐中的可行性問題仍是問題：中央銀行當然可以將存款準備金利率設定為負值，但這並不是逆周期貨幣政策含義下“負利率”的應有之意。

中央銀行之所以降低利率進而實行負利率，想要達到的目的是刺激總需求、提振通脹。普遍的負利率當然能起到這些效果，盡管也會產生其他副作用。但問題在於，存款準備金利率為負並不必然降低居民和企業所面對的利率。負利率政策的有效性主要依賴於三個機制：一是鼓勵銀行放貸和企業投資，二是刺激居民消費，三是減輕負債者的債務負擔。目前五家央行所謂的負利率只是商業銀行在中央銀行存款的利率為負，如果其不能傳到至居民和企業，那麽上述三個機制就難以發揮作用。所以關鍵的關鍵在於負利率政策能否迫使商業銀行增加對企業的放貸。答案尚有待觀察，但回顧之前歐央行和日本央行量化寬松的效果，似乎不容樂觀。

幾國央行熱衷於負利率還有一個重要但卻不便明說的原因，即希望通過匯率貶值來增強貿易部門的國際競爭力。遺憾的是，這一渠道似乎也未能行通——1月29日，日本央行宣佈負利率決定之後，但在接下來的兩周時間里日元反而持續走強，對美元升值了6.5%。這表明，金融市場對於其他經濟體的擔憂勝過對日本負利率的擔憂，日元在一定程度上仍具有避險貨幣的性質。“負利率-本幣貶值-促進出口”這一機制是否成立不僅取決於日本央行的貨幣政策，還取決於其他國家的貨幣政策。在其它條件不變的情況下，匯率戰是零和博弈；如果考慮到引發的貿易摩擦和金融市場震盪，往往還會造成“雙輸”。

況且，即便負利率確實帶來日元有效匯率的貶值，其對於出口的促進作用在很大程度上還取決於出口產品的計價貨幣種類。哈佛大學經濟學教授Gita Gopinath的研究表明，歐元區和日本出口產品中都有很大一部分是用美元計價的，因而本幣貶值對於出口的促進作用有限。對於歐元區而言，由於大量的貿易發生在成員國之間，貿易渠道的有效性就更弱了。

似乎唯一有效的一個渠道是：日元貶值的確能通過進口渠道提振物價。例如，大宗商品進口多以美元計價，如果日元對美元貶值，那麽這些進口產品的本幣價格就會提高，從而弱化國際大宗商品價格下跌對日本國內通脹的下行壓力。但這只是技術性的，無法從根本上提振總需求。

無效但又停不下來

幾國央行實行負利率源於一個經濟信條，即降低利率能夠刺激消費和投資。這一信條是貨幣政策的理論基礎，多數中央銀行家們對此深信不疑，於是在危機之後紛紛採取了寬松貨幣政策。

負利率的宏觀背景是過去三十多年以來不斷下降的利率水平。1980年以來，全球範圍內的利率中樞不斷下降。美國聯邦基金利率由1980年代初的15%以上下降到2000年前後的2%，十年期無風險實際利率1980年代至今也下降了超過400個基點。在低利率環境下，2008年金融危機之後，幾大央行先是降低利率；但很快就觸碰到了零利率下限，於是轉向量化寬松（QE）；當量化寬松空間不大之後，又開始嘗試負利率。

事實上，在當前的經濟環境下，日本和歐元區繼續降低利率對於刺激消費和投資的邊際效果極為有限，如果不是完全無效的話。企業部門負債率居高不下，且缺乏投資機會、融資需求不足，繼續降低利率難以激勵企業增加投資。況且，在經濟低迷、投資回報前景不確定的情況下，商業銀行真的願意降低貸款利率、承接風險嗎？消費從根本上取決於居民收入，如果勞動力市場未有明顯改善，那麽降低利率對於消費的鼓勵作用也是微乎其微的。

更嚴峻的問題在於，如果負利率不能促使商業銀行增加對企業部門的放貸，那麽商業銀行的利潤將被擠壓，成為負利率政策的犧牲品。

剋服央行崇拜，耐心對症下藥

在很大程度上，對負利率的熱衷源於“央行崇拜”——金融市場和輿論對中央銀行投入了過高的關註以及部分不切實際的期望。這一現象從“央媽”的戲稱中可見一斑。考慮到中央銀行在現代經濟中的重要地位，受到高度關註無可厚非，但中央銀行絕不應因為金融市場的關註崇拜而失去耐心、過度作為。

宏觀經濟理論特別強調保持中央銀行的獨立性，極力避免貨幣政策被選舉周期和民選政府的短期激勵綁架。同樣，貨幣政策也不應當被金融市場所綁架。但“央行崇拜”的蔓延正在讓現實走向反面：一方面，德拉吉自己也承認，在當前的全球經濟環境下，貨幣政策可能是無效的；另一方面又聲稱將“採取一切工具”。

貨幣政策的效果與經濟結構密切相關。以量化寬松為例，危機之後美國、歐元區和日本都採取了大規模的量化寬松操作，但效果卻大相徑庭。美國實行量化寬松具有明晰的政策邏輯，根據伯南克的表述：通過量化寬松降低長端利率，從而激勵投資者從高等級債券市場轉向權益和房地產市場，提升後者的資產價格進而增加居民財富和消費、提振經濟。從事後來看，伯南克的這一策略是奏效的。在量化寬松政策的作用下，美國的股票價格和房價都出現了較大幅度的上升，居民財富增加，而且通過財富效應刺激了消費，並最終使得失業率降到了5%以下。

然而，類似的邏輯對歐洲央行和日本央行卻並不適用——盡管量化寬松也導致了股價上升，但因為人口結構和資產結構的差異，財富效應不顯著，無法傳導至提高消費、通脹和就業。

歐洲和日本的經濟萎靡具有根深蒂固的結構性原因，概言之有三：其一創新活力缺乏，其二要素市場固化低效，其三收入不平等。這些結構性問題是導致需求不足的根源。應當說，寬松貨幣政策對於防止全球經濟陷入嚴重衰退起到了積極作用，有力地避免了重蹈20世紀“大蕭條”的覆轍。但貨幣政策不是萬能藥，它能在一定程度上避免金融機構和非金融企業的資產負債表過度惡化、緩解債務-通縮惡性循環，但無法從根本上解決實體經濟中存在的結構性問題。

換句話說，寬松貨幣政策好似為經濟打“麻藥”，麻藥能夠避免陣痛、為治病爭取時間，但麻藥本身不能治病。經濟的穩健復蘇還得依靠創新與改革，需要耐心地調整，單靠貨幣政策是不可能根治的。歐洲和日本需要做的是通過改革對症下藥，而非一味地求助於邊際效果迅速遞減的貨幣政策。

上述都是規範的（Normative）討論，最後，市場參與者以及中國的政策制定者，更有意義的或許是實證的（Positive）預判：盡管改革創新是治本之策，盡管財政政策更有效，但改革面臨重重困難、政治成本過高，日本和歐元區外圍經濟體的財政政策空間也受限；展望未來，盡管貨幣政策有效性存疑，但在決策上卻是最容易的。負利率政策大概率將持續，甚至加深。

台灣的生醫產業，若不論醫療器材產業，大抵可分新藥研發、原料藥、特殊製劑與學名藥品四大類。這些從興櫃、上櫃到上市的生技製藥公司在資本市場上的價值認同，差異很大。新藥研發或利基導向的新興生技公司雖處於虧損狀態，股價卻獲資本市場的青睬，股價不乏上三位數字甚至數百元者，光浩鼎一家臨床試驗盲前的市值就超過1千億台幣。同樣上市獲利穩定的學名藥廠，卻缺乏法人或股友的關愛。新藥研發仍然在臨床試驗階段，實際營收尚須等待3-5年。這種現象是等待夢想成真？或只是另外一波假象的幻滅？目前上市上櫃市值超過百億台幣的生技製藥公司，筆者初估，只有以原料藥為主的神隆以及西藥製劑廠的台灣東洋與永信3家營運獲利，台灣東洋為學名藥廠轉型為癌症特殊製劑公司，永信為國內學名藥龍頭大廠。如果一家尚未有實際營運收入的生技公司，其市值比至少20家有營收獲利的學名藥廠市值的總和要高，這不是一個值得政府、社會與投資大眾嚴肅思考議題嗎？

最近十年公開發行的生技製藥公司，尤其強調新藥研發的公司，大多數都只有個案或少數二、三個系列產品(pipeline products)。眾多這類公司的共同特色，往往連具備基本核心研發能力(core research competence)的團隊都未建構，有的公司甚至強調毋須從事研究、只要專做發展 (NRDO, No Research Development Only)，殊不知從國內法人研究機構或學界技轉的標的，邁向商品化階段的漫長時程，研究與發展兩者很難明確切割，需要研究與發展間來來回回互動補強。國內現階段的產業研發結構，並不足以支撐NRDO的概念，尤其對創新新藥開發而言，可行性不高。國內現有智擎與寶齡富錦兩家的新藥分別獲得美國及台灣主管機關核准上市，這兩個新藥成分都是具有已知的毒理與臨床資料，採取NRDO的策略，有其可行性。智擎發展該已知成分的新劑型與適應症，寶齡富錦則是開發另一已知成分的新適應症，與研發創新成分新藥有別。兩家公司的主事者在開發標的商品化的發展方面，都有一定研發實務或市場經驗的累積。

浩鼎至少是一家有核心研發專長與團隊的生技公司，研發線上不只一項乳癌疫苗新藥。其他很多未具基本核心研發能力與團隊的公司，根本缺乏開發創新藥品的條件，高度仰賴技轉自學界或法人研發機構的成果，認為NRDO就可成就一家創新生技製藥公司，這是國內新藥研發「虛」的一面。認真從事新藥創新研發的公司，目前在資本市場上呈現的是高資金燃燒率與高每股虧損率支撐的高股價，這是另外一個「虛」的一面。當然，這些資本市場認同的高股價生技公司，其「實」的一面是這些公司都放眼於區域或國際市場，尤其是醫藥先進國家市場，但到研究成果授權國外藥廠或產品獲得主管機關核准上市有實質營收時，仍需一段時日。

除基亞與浩鼎新藥臨床試驗解盲結果未如預期外，目前上市上櫃公司在台灣及美國進行各階段臨床試驗者，幾乎未曾聽到新藥研發失敗的例子。此與歐美大型藥廠累積的經驗有很大的差異。一般新藥臨床試驗，從進入第一期臨床試驗開始，過渡到第二期臨床試驗，以迄第三期臨床試驗完成，每一階段都會有敗陣的機率，最終成功上市的機率往往低於五分之一。台灣很少聽到臨床試驗不如預期或失敗的訊息，這是台灣生技製藥產業與資本市場另一面的「虛」。就這一點而言，基亞與浩鼎臨床試驗解盲未如預期的訊息，對台灣生技新藥研發方面，仍有其正面的意義。

根據台灣IMS公司提供筆者的資料，台灣全民健保實施20年來，藥品市場規模從新1995年台幣700億上下成長為2015年的新台幣1,600億左右，成長一倍多。國產學名藥廠在健保藥費支出的金額市占率從33％下降到24％左右。同一時期的中國大陸藥品市場，從1995年的美金80億規模，成長到2015年的美金1,200億以上，成長15倍，而中國國資藥廠的金額市占率高達70％以上。兩者相較，可知全民健保對以內需市場為主的國資學名藥廠發展之限制。但是，以學名為主的上市上櫃傳統製藥公司，其上市以後的營收與獲利穩定，毛利率與績優電子公司相較，毫不遜色，沒有資訊電子產業「茅山道士」(指毛利率3％或4％)的問題，但是在資本市場較不具爆發力，這也是台灣生技製藥資本市場「實」的一面。

近十年留美台裔創業有成的生技醫藥專家與企業經營者陸續回台，為台灣生技醫藥產業增生重大能量，這也是近年生技製藥資本市場樂觀以待的緣故。台灣生技製藥產業的發展，累積政府與學界三十年以上的投入，在國資學名藥廠原有配方、製造與品管的紮實的基礎上，結合近十年回台專業人士的經驗與能量，在國際上有一定的競爭潛能。藉這次浩鼎臨床試驗解盲未如預期的震撼，在新政府即將上台之際，拋磚引玉，讓大家平心靜氣檢視台灣生技製藥產業與資本市場的「實」與「虛」，希望能對建構健康明確的生技醫藥產業政策與環境有所助益。

(作者為前衛生署藥政處副處長、陽明大學退休教授)

“三元悖論”最初由羅伯特•蒙代爾(Robert Mundell)在上世紀60年代末提出，這個悖論與追求互不相容的目標有關。簡單來說，無法同時追求獨立貨幣政策、固定匯率和資本自由流動這三個目標，只能在三個目標中選擇兩個。中國有固定但可調整的匯率，想要保持貨幣政策獨立，還承諾放開資本賬戶。這三樣裡面肯定得舍棄一樣，尤其是考慮到中國政府不得不將註意力放在貸款的快速增長上——今年1月新增人民幣貸款規模再次飆升。

中國很快就將被迫在人民幣和資本管理制度中二選一。如果中國堅持放開資本賬戶，它將不得不允許人民幣急劇貶值或者自由浮動。小幅貶值對抵消中國薪資漲幅將起不到多少作用，同時還會助長外界對人民幣進一步貶值的預期。而大幅貶值（比如貶值40%或更多）在政治上將是危險的，並且與經濟再平衡相沖突。

如果中國選擇保人民幣匯率相對穩定，它將很可能不得不對外幣業務進行更嚴格的管制——國際貨幣基金組織(IMF)的數據顯示，約80%的外幣業務實現了完全或者部分可兌換。

盡管周小川做出了相反的表態，並且加強資本管制將逆轉資本賬戶開放進程，但這種做法在政治上更可接受。最近幾周，中國加強資本管制的傾向非常明顯。外匯業務管制已經收緊。銀行在外匯交易方面面臨新的限制；資金出境業務受到更仔細的檢閱——有時候甚至像是受到懲罰。

迫在眉睫的問題是中國外匯儲備的持續下降——已從2014年3.9萬億美元的峰值下降至3.2萬億美元。今年1月，外儲規模下降了近1000億美元。中國外儲規模仍然是IMF審慎基準建議的兩倍，但如果在沒有更為靈活的人民幣匯率機制的情況下繼續放開資本賬戶，情況就變了。

在那種情況下，如果資本持續外流，可能在6到12個月後，中國的外匯儲備就不足以防止人民幣匯率發生危機了。外儲在2008年相當於貨幣存量的30%，現在的比例僅是當時的一半。新發貨幣和新增信貸將讓外儲難以抵禦隨機的大規模資本外流。

除海外直接投資和貿易融資之外，資本還在因為各種原因、以各種有時很有創意的方式流出中國。主要的原因有過度新增信貸、國內投資回報和利潤低下、債務和通縮不斷加劇的影響以及預期貨幣政策會更加寬松等，這些原因都常常被懷疑導致了資本外流。去年人民幣來了場小規模貶值，同時人民幣匯率已改為參考13種貨幣組成的貨幣籃子，給人以人民幣可能會與美元脫鉤的感覺，這種感覺可能也削弱了市場對人民幣的信心。

西方經濟學界承認中國的“三元悖論”，但堅持認為開放、更為自由的市場以及放開資本管制是前進方向。多家對沖基金據說已經基於人民幣會貶值的判斷建立了頭寸。然而，這些觀點的核心是消除對市場的直接乾預以及對監管和所有權政策做出重大調整，它們在華盛頓或倫敦更容易被普遍接受，在北京則比較困難。在中國改革興趣下降之際，情況更是如此。

西方的這些觀點被視為是要引導中國放棄中共至上，改為國際和私人市場至上。中共存在的目的就是掌權和施加控制。如果國際市場和改革被視為一種威脅，中國本能地就會施加控制、擱置或逆轉改革。人民幣會怎樣，可以先不去管它。

在金融危機以來的幾年裡，這些擔憂不斷加劇。倫敦金融城與布魯塞爾方面發生了沖突，後者不僅希望在歐盟範圍內徵收金融交易稅，而且還想要限制銀行家薪酬。倫敦金融城還擔心，與銀行業聯盟相伴隨的監管變化可能最終證明是一個用繁文縟節束縛倫敦的計謀，侵蝕其作為金融中心的競爭力。英國首相戴維•卡梅倫(David Cameron)就英國歐盟成員國身份的重新談判，一直尋求建立“保護措施”防範這種感知到的威脅。

然而，在英國退出歐盟的可能性上升之際，沒有幾家大型金融機構願意交出這塊額外的業務。它們寧願看到英國留下來捍衛自己的利益而不是退出歐盟。

它們這麽想是正確的。盡管聲譽受創，但倫敦金融城依然是少數幾個英國充當無可辯駁的全球領軍者的領域之一。在金融服務貿易（包括與歐盟的金融服務貿易）中，英國處於巨額盈餘。近四分之一的英國金融服務業務涉及單一市場，相當於國內生產總值(GDP)的2%。以之為基礎，上面是更多種類的專業服務。若將這些活動去除一部分，整個英國的繁榮都會受到重大影響。

主張英國退歐的人士喜歡宣稱，這種情況將不會發生。他們辯稱，無論我們是否退出歐盟，我們都可以繼續穩定地與歐盟開展貿易。何況，歐盟以外市場正以高得多的速度增長。但如果沒有歐盟成員國身份提供的“通關”特權，經濟活動將會漂到英吉利海峽對面。非歐盟企業將不再能夠將歐洲業務總部設在倫敦，也不再能夠在整個單一市場自由貿易。而隨著這些企業在巴黎或者法蘭克福開設辦公室，它們倫敦部門的規模和影響力將會縮小。

有人認為，不用成為歐盟成員國也能保留進入單一市場的權利，這顯然是荒謬的。像挪威那樣留在更廣泛的歐洲經濟區(European Economic Area)內，你仍得承擔成本並遵守規則，卻對它們沒有任何影響力。瑞士模式的雙邊協議不會帶上一本護照。

此外，在歐盟之外不存在一個監管天堂來抵消退出歐盟對英國商業的侵蝕。倫敦作為金融中心的優勢從來不在於繁榮期間的輕度監管。而自金融危機以來，英國一直正確地處於收緊規則的前沿，無論在思想上還是實踐中。

倫敦金融城的觀察人士擔憂新的歐洲監管框架，這當然是合理的。卡梅倫的保護措施絕非自動防故障裝置，英國的利益必須得到主動捍衛。

一些歐盟成員國對金融的厭惡可能導致未來出台更繁瑣的規則，或者以格外傷害倫敦的方式解讀監管規則。歐洲央行(ECB)把所有以歐元計價的清算都集中到歐元區的企圖或許被挫敗了一次。但此類挑戰將會重現。

解決這種挑戰的方式不是退歐。退歐將讓英國在受到排擠時沒有可用的防禦措施。不，若要想讓倫敦金融城蓬勃發展，英國有必要留在歐盟，締結聯盟並捍衛這個寶貴的地盤。