若論全球金融危機爆發的原因之一是先前聯準會的升息步調太過頻繁，其實在某種程度上也不為過。所以各界之所以會抱持餘悸猶存的恐懼，而將焦點放在聯準會未來的升息步調也屬情有可原。然而筆者認為即便聯準會在近日決定升息，不應視為緊縮動作，而僅是利率正常化。

首先，零利率是用以因應通貨緊縮的極端手段，而美國目前並無通縮疑慮。美國目前的消費者物價指數（CPI）年增率為0.2％，但去除能源與食品的核心CPI年增率為1.9％，意味需求帶動的力道顯著，所以不應繼續以零成本的條件來使用資金。

再者，美國目前雖然沒有通縮疑慮，卻也沒有通膨隱憂，所以利率正常化後，也沒有必要啟動激進的升息步調。2004～2006年聯準會升息期間，總共有14個月通貨膨脹率超過2.0％的央行設定上限，也就是通膨壓力相對顯著。而央行最主要的工作就是穩定物價，所以當時的主席葛林斯潘必須設法壓抑景氣過熱，讓通膨降溫。

現在美國雖然相較其他已開發國家算是復甦順遂，但是動能相當有限。美國供應鏈管理協會發佈的製造業與服務業採購經理人指數近期雙雙下滑，製造業指數甚至跌到50點的臨界點以下，象徵景氣萎縮。因此美國經濟與其CPI雖然有需求帶動支撐，但是事實上相當脆弱，遑論景氣過熱，現任主席葉倫應該相當清楚美國經濟現況不宜過度樂觀。

而CPI上揚的另一動能是成本推升，在這一方面更顯薄弱。OPEC近日無法達成出口上限共識、美元持續走強、頁岩油業者開採技術不斷突破、美國國內業者對國會施壓希望其同意開放石油出口，以及中國大陸經濟趨緩導致對石油需求下滑等種種因素，讓國際油價迅速回升的可能性減少。反應在美國的CPI，預期2016年仍然不至於造成通膨壓力，所以聯準會升息步調不致於太過頻繁。

至於我國央行在後危機時代的貨幣政策操作上算是比美國聯準會積極，從2010年6月起至2011年7月期間已經啟動5次升息，累積相當的政策空間。所以雖然已經在9月降息半碼，但是仍有繼續寬鬆的籌碼。不同的是美國聯邦基金利率是隔拆利率，而我國利率政策以調整重貼現率為主，宣示意味較濃。

(作者為台經院景氣預測中心副主任)

但一些分析師認為，這種對中國“舊經濟”的關註越來越只能讓人們看清一半現實。

“人們過於看重一些舊指標，如工業產出、鋼鐵產量等。更值得看的是（鐵路）客運相對貨運的增長、在線銷售的增長、電影票房收入的增長，”法國巴黎投資管理公司(BNP Paribas Investment Partners, BNPP IP)大中華區高級經濟學家羅念慈(Chi Lo)說，“傳統宏觀指標反映的現實是扭曲的。”

規模580億美元的鄧普頓全球債券基金(Templeton Global Bond Fund)的經理哈森施塔布對此表示贊同。“中國經濟正在進行再平衡，”他說，“一些傳統的經濟增長引擎——製造業、房地產及地方政府支出——已經停滯或萎縮。”

中國部分工業部門遭遇了嚴重的產能過剩，正在收縮。

“然而，這些部門只是中國經濟——舊經濟——的一部分。中國的服務業一直在迅速擴張，推動工資上漲並支撐消費。”

BNPP IP的數據顯示，當前，鐵路貨運量正在以超過15%的年率收縮。然而，如圖一所示，客運量正在以幾乎相同的速度增長。

此外，在線銷售收入正在以每年超過50%的速度增長，而電影票房收入增速達到了40%以上。

BNPP IP全球股票業務主管西蒙•羅伯茨(Simon Roberts)說：“沒有充分證據證明中國陷入了危機。只是某些假設中國會繼續以過去的速度增長的行業出現了危機。”

這家法國投資管理公司的信心主要來自中國就業數據：盡管官方數據顯示，過去五年中國經濟增速已從12%放緩到6.9%，但就業保持強勁。

此外，如圖二所示，在整體就業數據中，第一產業（包括農業、礦業之類的部門）就業人數已大幅下降，而直至2004年該產業還占了幾乎一半的勞動力。

大量勞動者已轉移至第二產業（包括製造業、建築業）以及更能說明問題的第三產業，即服務業。

哈森施塔布說：“不斷增長的服務業正在吸收從傳統重工業和製造業分流出的勞動力。隨著整體勞動力增長放緩，服務業的擴大足以維持充分就業。”

從圖三中可以看出，中國的服務業增長尤其迅速。從1980年僅占經濟的20%多一點開始，服務業如今已占據顯著擴大的中國經濟的半壁江山。2013年，服務業已超過第二產業（占中國國內生產總值(GDP)的比例正在下降）成為GDP的最大組成部分。

BNPP IP大中華區股票業務主管莫勒(Caroline Yu Maurer)說：“服務業占總體就業的41%，而且還在上升，卻貢獻了2014年GDP增長的63%。”

“雖然工業統計數據不好看，但是（例如）中國航空旅客數量卻以每年10%的速度增長。”

莫勒認為，這種增長的分化在中國內地股市有明顯體現：與中國舊經濟相關的股票現在的價格與2013年初比幾乎沒有變化，而與新經濟相關的股票（包括中國公司在美上市的美國存托憑證）的價格幾乎翻了一番。

正如圖四所示，BNPP IP狹義定義下的新經濟（僅包括科技、醫療、新能源及環保設備）股票自2013年1月以來已上漲2.5倍。

對中國內地A股市場的投資者而言，這些趨勢的任何延續都將變得越來越有價值。指數提供商MSCI明晟近日決定，將一些中資公司的美國存托憑證納入MSCI明晟中國指數之中，這意味著新經濟在該指數中的權重可能將從26%上升至40%左右。

哈森施塔布預測，2016年中國的經濟增長率將接近目前6.9%的官方增長數據。羅念慈基本同意這一說法，盡管他表示“在總量上，中國的新（經濟）部門還沒有強大到足以彌補舊部門，因此中國將不得不保持寬松的（貨幣和財政）政策”。

然而，並非每個人都確信這一點。投資咨詢機構Ecstrat的約翰-保羅•史密斯(John-Paul Smith)認可服務業增長是中國城市化進程的自然結果。

但他依然懷疑官方數據。據官方數據，醫療、教育、專業服務和信息產業等“其他”活動占GDP的20%，金融中介活動則占8.5%。

“即使中國經濟的其他領域一直處於困境，這些數據的增長也一直十分強勁，而美國對應的數據分別是24.5%和7.2%，考慮到美國經濟要發達得多，坦白說這看起來很荒謬，”史密斯說。

此外，他認為中國的消費者，乃至中國的服務業，都是依靠註入中國經濟中、越來越大的杠桿人為支撐起來的。而且，服務業和製造業的命運是相互關聯的。

“工業部門的硬著陸不僅會影響那些存在破產風險的企業，還會影響政府和金融機構的雇員，因為政府和金融機構與那些最脆弱的工業緊密相連，”他說。

“對服務業可能造成的影響，還會使製造業的問題帶來的傷痛從東北等重工業地區蔓延到一二線城市，近年來後者的消費者支出一直在強勁增長。”

換句話說，如果製造業“碰壁，認為消費者支出不會受到重大沖擊絕對是異想天開”。

一些人把中國減少對製造業依賴的再平衡過程和英國在上世紀80年代初期的經歷相比。然而，史密斯認為這種比較是“沒有意義的”，因為北京方面正在支撐虧損的工業企業，鼓勵它們出口過剩產能，而不是像英國那樣讓這些企業破產。

他認為，除非必要的縮減通過一輪破產或者時間更長的消耗過程實現，否則不可能判斷中國經濟其他部門的真實情況。

史密斯擔心，當這種情況發生的時候，會帶來“重大影響”。他相信，在接下來幾年裡，中國有很高的幾率經歷“驟停”，經濟增長會降至零。

以上個月主辦了第27屆東盟峰會的馬來西亞為例。通過加入《跨太平洋夥伴關係協定》(Trans-Pacific Partnership)、協力對抗所謂的「伊斯蘭國」(Islamic State)，以及允許美國海軍使用馬來西亞的跑道起降偵察機並將艦船停靠在馬來西亞的港口，馬來西亞總理納吉布·拉扎克(Najib Razak)在穩步提升本國與奧巴馬領導下的美國的合作夥伴關係。這某種程度上是為了回應中國2013年以來對其水域的逐步侵犯。

不過，納吉布政府否認任何與美國的防務活動的擴展是為了針對北京。事實上，馬來西亞同時也在與中國建立更為緊密的軍事關係。2013年10月中國國家主席習近平訪問馬來西亞時，兩國提升至「全面戰略夥伴關係」。

今年9月，雙方首次在馬六甲海峽舉行聯合實兵演習。這是中國與東盟國家之間規模最大的一次軍事演習。上個月，馬來西亞准許中國的船隻停靠在南海附近的亞庇——而一個月前，美國「拉森號」驅逐艦(USS Lassen)也曾使用這一港口在中國在該地區建造的人工島嶼附近執行航行自由行動。

馬來西亞與中國更加緊密的軍事關係鞏固了兩國本已強健的經濟紐帶。馬來西亞是中國在東盟地區最大的貿易夥伴，而中國是馬來西亞最大的全球貿易夥伴。上個月，債務纏身的馬來西亞主權財富基金一馬發展有限公司(1Malaysia Development Berhad)宣布了一項23億美元的交易，將其電力資產出售給中國的一家國有企業。

但是，馬來西亞政府並不是完全投入了北京的懷抱。它不但繼續藉助與美國的長期關係，還通過以東盟為基礎的論壇和其他一些多邊機構來緩釋中國崛起帶來的風險。

騎牆的國家絕不止馬來西亞。大多數東盟國家（菲律賓除外）及美國在亞太地區的傳統盟友，如韓國和澳大利亞，在一些問題上對中國表現出一定程度的依從，而在另一些問題上則予以拒斥。

許多國家與中國建立更加密切的經貿關係，加入了中國牽頭的亞洲基礎設施投資銀行，並在商貿、投資和重大基礎設施建設項目上與中國開展合作。一些國家表示支持中國的「一帶一路」倡議，並參加了北京主辦的安全對話活動香山論壇。另外，部分國家——韓國、越南、緬甸、柬埔寨、老撾和泰國——甚至派出代表參加北京在9月舉辦的慶祝二戰勝利70周年的閱兵式，儘管美國及其主要盟友的高層官員顯眼地缺席了。

不過，亞洲的中小國家也在嘗試減少依賴中國的風險。印度尼西亞等國拒絕了北京的幾項倡議或者與之保持距離，比如在南海與東盟國家舉行聯合軍事演習的提議。越南等國則謹慎回應中國提出的海上絲綢之路計劃。

該地區的國家將南海問題國際化，在東盟牽頭的多邊論壇上提出了這一議題。它們堅持認為，相關水域需要建立一套行為準則。它們正在儘可能與更多的大國建立軍事聯繫。

這種行為是符合邏輯的。騎牆與其說是為了對抗美國或者中國本身，還不如說是為了應對任何超級大國或崛起中的大國帶來的系統性風險。東南亞國家一方面擔憂美國在該地區承諾的長期可持續性，另一方面又警惕崛起的中國未來的意圖，以及中美關係走向的不確定性。所以對如今的東南亞來說，這是尤其理性的做法。

儘管中小國家的騎牆意味着與各個大國保持距離，然而中國和美國應當歡迎並鼓勵這一做法。一方面是因為，防止大國兩極化有利於維持地區穩定。另一方面是因為，它確保了東盟的中立，進而確保了它作為一個討論和管理地區安全與繁榮的包容平台的核心地位。迫使或誘使該地區的國家選邊站隊只可能引發不斷對抗的惡性循環，加劇兩個大國之間的衝突。

華盛頓恐怕無法讓馬來西亞這樣的國家完全聽命於自己，但對馬來西亞、東南亞地區乃至中國和美國自身來說，這都是一件好事。

回顧1995年亞洲地區約有500個經濟特區，如今數量增至4,300個且遍及130國。然而，亞洲出口貿易成長速度依舊比不上整體經濟成長腳步，使亞銀呼籲各國應持續增加經濟特區。

亞銀報告指出，占亞洲整體出口額比重高達60％的半成品出口額在去年下滑2.6％，同一期間亞洲各國國內生產毛額（GDP）總計成長5％。儘管經濟特區數量增加10％僅推動製造業出口成長1.1％，但亞銀強調經濟特區對亞洲經濟帶來的正面影響比字面上更廣泛。

亞銀表示：「經濟特區不僅有助創造就業，還能推動出口成長並吸引更多外來直接投資，儘管偶爾有策略不當導致成果不彰的情況發生。此外，經濟特區也是各國測試經濟政策與實施結構改革的絕佳場所，有助整體區域經濟突破發展瓶頸。」

去年亞洲各大經濟特區除了吸引亞洲以外資金流入之外，亞洲各國對彼此的投資額也相當可觀。去年日本在亞洲的主要投資對象包括澳洲、印尼及中國，投資額分別是95億美元、94億美元及85億美元。

放眼未來，亞銀預期亞洲經濟特區將進一步促進各國服務業出口成長。亞銀表示：「諸如物流、金融及資訊科技等服務領域將是未來經濟特區主要貿易項目，呼應各國GDP及貿易額當中服務業所占比重逐漸增加的趨勢。」

中國官媒《中國日報》(China Daily)在報道習近平此次巴黎講話的開篇強調了這一壓力，文中寫道：

12月1日，北京遭遇了今冬以來最嚴重的霧霾污染。空氣質量、氣候變化由此再次成為全國上下熱議的話題，越來越多的人開始呼喚“藍天新常態”。

但這種轉變背後還有更根本的原因，一直以來尚未受到公眾註意。媒體關於中國新出爐的五年計劃(2016—2020)的大多數報道都集中於中國結束一胎化政策的公告。當然，這對人們的個人生活非常重要，但從現實來看該政策不會對中國的人口問題產生太大影響。聯合國人口司(UN Population Division)最新數據顯示，中國目前的生育率為1.58，與整個東亞地區水平完全一致。

這份五年計劃的真正關鍵之處基本上被忽略了，然而，它是中國經濟根本轉變的一份藍圖：

• 計劃的目標是告別此往以低成本製造業和大量基礎設施投資為核心的出口型增長模式

• 習近平希望轉而鼓勵發展基於移動互聯網的服務業拉動型經濟

這意味著全球金融危機後曾推動中國和世界經濟增長的那種刺激式支出將畫上句號。因此，刺激政策“大解除”(the Great Unwinding)將會延續，正如我們在8月曾討論過的。

相反，“十三五”規劃聚焦於四個關鍵領域——創新；綠色中國；加快開放；持續改革——以及反腐運動新階段。其中的建議將在未來5年主導中國政府的計劃，並為中國的發展確立政策重點。將創新提升至戰略重點的高度格外引人註目——在此前的五年規劃中，創新從未被賦予如此突出的位置。歷史經驗可以證明，這些政策重點極有可能實現，因為整個行政系統都將專註於貫徹這些政策。

顯而易見的問題是：為什麽中國要在全球經濟明顯表現欠佳之際嘗試進行這種伴有風險的轉型呢？答案就包含在下麵的圖表中，它展現了諾貝爾獎得主阿瑟•劉易斯(Arthur Lewis)繪制的路線圖，用於闡明一國的身份從新興市場過渡到發達國家的四個階段：

劉易斯提出了他稱之為“中等收入陷阱”的概念，處於中國當前發展階段的國家通常會遭遇這種陷阱。

• 起初，隨著農村人口遷移到城鎮，新興經濟體在工業化初期實際上可以“搭便車”，一切進展順利

• 在農村，這些人對經濟增長的貢獻有限，主要集中在種植和收獲的季節。但在城市，他們可以一周工作七天，每天工作12個小時

隨著鄧小平發起的改革讓中國打開面向世界的大門，中國的增長遵循了劉易斯的模型，從初級生產過渡到勞動密集型製造業。世界銀行(World Bank)數據顯示，隨著2.78億農民開始人類歷史上最大規模的向城市移民進程，中國的國內生產總值(GDP)曾保持了兩位數的增速。

但如今，“便車”已經搭完：中國的人口老齡化意味著勞動力人口數量自2013年以來一直在下降。即使新的人口政策能夠從根本上提高出生率，這些嬰兒還需要25年時間，才能進入25至54歲的財富創造者群體，屆時他們的支出和收入才具有顯著意義。

因此，中國別無選擇，只能拋棄“舊常態”經濟，轉而專註於打造資本密集型製造業和服務業拉動型經濟。因此，想當然地認為政府將採取新的刺激措施激活這些領域只是一廂情願。相反，創新驅動的基本前提是向新常態的加速轉型。

因此，中國經濟此前的關鍵部分——如耗電量、銀行貸款發放量及鐵路貨運量（所謂“李克強指數”）——作為中國經濟增長指標的衡量作用越來越小。同樣，正如我們9月所寫道的：向新常態轉型意味著全球大宗商品超級泡沫的結束。

未能認識到中國向經濟新常態轉型重要性的企業和投資者，在2016年將遭遇越來越多的困難。

在2015騰訊財經年會上，國研中心副主任王一鳴表示，今年大陸投資持續衰退，房地產、製造業投資持續探底，若供給側產能投資能更有效率，將為見底創造條件，市場預期會發生變化。

王一鳴表示，供給側結構越來越不適宜市場需求側的變化，住和行的需求慢慢飽和，且需求正在向多樣化、高端化、服務化方向轉型，但是供給結構還是老的，他坦言，這個結構調整很難。

他建議，要建立一個有效的過剩產能退出機制，特別是要能解決占用大量資源的殭屍企業，如何讓要素和資源重新再配置是關鍵一環。要讓資源從低效率領域轉移高效領域，從已過剩領域轉移到需求更大的領域。

陸中央經濟會議 2016定調穩實改鬆

一年一度的中共「中央經濟工作會議」將於本月中旬舉行，大陸官媒報導，會議將以「穩、實、改、鬆」為二○一六年大陸經濟工作重點和宏觀政策走向定調，而「供給側改革」將是這次會議的亮點。

大陸證券時報、經濟參考報等媒體報導，穩增長仍是今年「中央經濟工作會議」的重要議題。北京清華大學中國與世界經濟研究中心主任李稻葵指出，明年大陸經濟政策的發力點，還是穩增長和保增長。他預估，明年上半年將有一系列政策推出，以調動地方和各部門的積極性。

華泰證券首席經濟學家俞平康認為，庫存和產能過剩問題，將使大陸經濟繼續面向下行壓力，「中央經濟工作會議」可能會推出新一輪的大規模經濟刺激計畫。

「實」則是在供給側改革將出實招。十一月十日的中共中央財經領導小組會議上，習近平首次提出「供給側改革」，強調在供給側加強改革、提高品質和效率。「供給側改革」也成為中共高層最近經常提到的新經濟用語。

上海財經大學經濟學院教授陳波預測，「供給側改革」的說法還會在「中央經濟工作會議」中體現，但不會局限於某個行業的改革，而會涉及到整個產業的轉型升級；改革方向明確，如何將改革落地，是下一步工作的難點。

銀河證券首席經濟學家潘向東觀點相同，他指出，供給側改革的方向和領域也將重點解決矛盾比較明顯的地方。諸如：降低過剩產能、改革壟斷行業等方面。

此外，未來五年大陸穩定經濟增長政策會更多寓於改革之中，因而繼續深化改革，也將是此次「中央經濟工作會議」的主要議題。俞平康指出，結構改革是目前經濟工作中最重要的議題，但考慮到經濟刺激可能會延緩經濟結構改革的步伐，「中央經濟工作工作會議最重要的關注點是如何把握好結構調整和經濟刺激的關係」。

聯合報

http://udn.com/news/story/7333/1363278-%E4%B8%AD%E5%A4%AE%E7%B6%93%E6%BF%9F%E6%9C%83%E8%AD%B0-2016%E5%AE%9A%E8%AA%BF%E7%A9%A9%E5%AF%A6%E6%94%B9%E9%AC%86

另參人民網「中央經濟工作會議報告」

http://finance.people.com.cn/BIG5/jinji/222/2322/

近期中國經濟成長腳步趨緩，連帶影響中非經貿關係。去年中非貿易額才突破2200億美元，今年前3季卻出現近兩成的降幅，中國對非投資也減少4成，西方國家判斷，中非經濟關係退化，很可能因而影響雙方戰略合作關係。但習近平這次大動作承諾3年內將對非洲投資工農、基礎設施、金融、減貧、安全合作等總值600億美元的10大建設，進一步規畫與非洲國家洽簽自由貿易協定，顯示北京不受經濟成長趨緩影響，決心貫徹習近平2013年3月訪非時倡議的「正確義利觀」，堅守「真、實、親、誠」4字箴言的對非政策。

中國對非政策長期受到西方國家質疑，最常見的批評詞彙是「搶占非洲資源」、「新殖民主義」、「經濟帝國主義」或「破壞生態環境」等。近年來，美、歐、日、印度已積極建立對非合作機制，與中國競爭對非洲的主導權和影響力。

中國自上個世紀末開始在非洲默默耕耘，本世紀初規畫每3年（輪流）召開「中非合作論壇（部長級）會議」，雙方迄今已建構多形式、多領域的對話機制。北京揚棄西方帝國主義當年用槍炮征服非洲，改為資金與基礎建設援助非洲，建立定期檢討政策成果的規範，遠遠超出西方國家。2000年的中非貿易額僅達百億美元，北京在15年內把雙邊貿易額提升至2200億，中國銀行對非洲企業的貸款額往往超過世銀的能力，逼使輿論急著呼籲美國調整對非經援模式。

全球金融危機的衝擊，西方對非援助的承諾與金額已明顯減少，以往推動減貧和永續發展的援助重點，出發點多為預防（或解決）衝突，創造非洲和平發展的環境，亦是為防範非洲輸出不穩定亂源。西方和平的安全觀、善治、民主與人權、催化區域經濟整合的援助前提要件，自然難敵中國對非洲不附帶特定條件的援助方式。

非洲國家複製「中國模式」的意願強烈，它也是北京與美歐日等強權競逐非洲的優勢。習近平此行或非扮演「耶誕老人」的角色，而是落實「真、實、親、誠」的對非政策，呈現北京「濟弱扶傾」與「合作共用」的外交思維。

即便攸關在非洲的龐大經貿、能源和戰略利益，北京以往多被動涉入非洲安全事務，甚少直接干預當事國的內政。習近平主政後，中國已傾向積極扮演調解非洲衝突的角色，依個案採取不同的危機處理方式。從派特使調解蘇丹達佛衝突、催生聯合國維和任務、派艦至亞丁灣護航、成功調停民主剛果與盧安達的衝突、派遣維和部隊進駐南蘇丹，至考慮在吉布地建設海軍補給基地，顯示北京已開始思考強化參與非洲安全事務的深度及廣度。

2012年7月的第五次「中非合作論壇會議」上，胡錦濤倡議建構中非新型戰略夥伴關係，強調的正是「中非和平與安全合作夥伴關係」，有意提供非盟執行非洲維和任務、建設常備軍、培訓安全事務官員等項目的金援。今年9月習近平在聯合國的演講，重申和平發展的路線外，更主動表態中國願承擔維和重任，承諾將提供8千名正規部隊，待命執行聯合國的維和行動，5年內還將提供非洲聯盟1億美元的無償軍事援助，設立為期10年總金額10億美元的和平發展基金。

中國深化對非經濟與安全關係具有3重戰略意涵：有助於北京致力於和非洲共圓復興夢的國際形象；確保自身在非洲、中東的經濟與戰略利益；深化非洲安全事務有助於強化遠洋作戰能力，進而牽制美國在印度洋的戰略部署。中國在非洲採取與西方國家完全不同的合作路徑，將為非洲地區國家開創不同的命運。

房地產銷售和工廠建設正在放緩，但中國人開始熱衷於在醫療、教育和電影票上花錢。北京方面文火慢燉的經濟再平衡努力已從服務業得到了提振。目前，服務業占中國國內生產總值(GDP)的比例達到51%，高於2011年的44%。

今年中國經濟增速將是四分之一個世紀以來最慢的。若不是金融服務、教育和醫療等服務行業快速增長，中國經濟的整體放緩程度將嚴重得多。

“很明顯，中國服務業目前的表現比製造業和建築業好得多，”瑞穗證券(Mizuho Securities)駐香港的中國經濟學家沈建光表示。

但是，官方數據的缺漏，使人很難評估到底是哪些服務行業正在推動經濟增長，進而讓人對再平衡是否確實大有進展感到懷疑。

今年上半年，金融服務業對服務業總體增長的貢獻最大。隨著中國股市大漲，交易傭金和其他證券服務提高了券商的利潤。但在7月和8月股市下跌之後，分析師們預計，金融服務業的下滑將拖累整體服務業的增長。

然而情況正相反，盡管第三季度金融服務業增長放緩，但服務業整體增速卻從上半年的8.3%提高到了8.6%，遠遠高於6.9%的整體經濟增速。

增長最快的是“其他”服務行業，這是一個包括醫療、教育、娛樂與文化、科學與研究、商業服務和公用事業的廣泛類別——在經濟總量中的比重達到20%。其中哪些行業增長最快不得而知，讓人懷疑中國國家統計局是否把這一類別當作一個彈性因子，來確保總體GDP增長率符合政府提出的“7%左右”的全年目標。

“中國經濟到底是在下沉還是在向前游？答案在於服務業，”凱投宏觀(Capital Economics)中國經濟學家馬克•威廉姆斯(Mark Williams)寫道。

外國投資者正在押註中國服務業確實在增長。TPG去年和某財團聯手斥資4.61億美元收購了一家高端私人醫院運營商。今年6月，KKR斥資9100萬美元入股達內科技(Tarena International)，後者在美國上市，提供職業教育服務。

英國首相戴維•卡梅倫(David Cameron)把英國服務業在中國投資的潛力稱作他領導的政府向中國大力示好的關鍵動機。

正如瑞穗證券的沈建光指出的那樣，中國的教育領域存在供不應求狀況。

“中國家庭對這些高端服務的需求無法得到滿足，這也是你看到很多中國人出國留學和進行醫療旅游的原因，”沈建光稱。

金融是另一個投資目標。6月，渣打銀行(Standard Chartered)私募股權部門向P2P網貸平臺“點融網”投資2.07億美元，後者以那些沒有從現有銀行得到充分服務的消費者和小企業為目標客戶。

中國國內企業也瞄準了服務業。上周，中國投資者首次進軍英國足球，中信資本(Citic Capital)及一家上海私募股權基金聯合收購了曼城足球俱樂部(MCFC)東家的少數股權。該集團希望讓曼城來中國踢比賽。

中國最大商業地產開發商的母公司大連萬達集團(Dalian Wanda Group)，正開始涉足主題公園、在線零售以及金融服務業。中國第二大住宅地產開發商恆大地產(Evergrande Real Estate)，不久前收購了一家人壽保險公司。

對於中國政府希望減少對債務驅動型投資的依賴、以及更多地靠消費拉動增長的目標來說，服務業也是個關鍵。澳新銀行(ANZ)中國經濟學家劉利剛預計，服務業（不含居住類）在中國居民消費價格指數(CPI)中約占30%比重。該指數旨在反映消費者支出的典型模式。

高盛(Goldman Sachs)試圖通過找出中國落後於日本、韓國和美國的消費領域，來確定哪些屬於增長的行業。

“中國消費者在吃穿方面的花費相當多，但是在醫療和娛樂等方面的消費不足，”分析師們在近期的報告中寫道。他們稱，中國日益老齡化的人口意味著普通家庭在這些方面的花費可能會越來越多。

世界銀行(World Bank)數據顯示，2013年中國醫療支出增長了12.6%，但是仍然僅占GDP的5.6%，相比之下日本和美國的醫療支出占比分別為10.3%和17.1%。在娛樂業，今年上半年中國電影票房收入猛增49%。

即便服務業確實減輕了中國國內經濟的放緩程度，但對於世界各地依賴於中國傳統增長模式的經濟體來說，中國經濟再平衡進程不會給它們帶來安慰。

“中國服務業的強勁不太可能為那些向中國出口大宗商品的國家提供多大支持，”舊金山聯邦儲備銀行(Federal Reserve Bank of San Francisco)的經濟學家馬克•施皮格爾(Mark Spiegel)在最近一份報告中寫道。

央行的回復完美地詮釋了中國對待市場機制的態度：「匯率完全由市場供求決定。中國政府努力調控供求，以促進匯率機制的穩定形成。」

換言之，央行控制了供求，將「市場化」匯率固定在始終如一的水平上。

周一，IMF將人民幣地位提升到國際儲備貨幣，認為人民幣適用於廣泛的金融貿易，完全可以成為他國的外匯儲備幣種。這是中國長期以來的追求，是對進行金融市場和貨幣改革的獎勵。這些改革也正是IMF此前的要求。然而，即使人民幣地位的提升，證明中國近期改革卓有成效，其政府要實現市場化經濟，依然有漫長的路要走。

事實上，即使中國在過去十年展開經濟自由化，並獲得各項進展，政府依然沒有完全改變其對待自由市場的方式。自由市場和政府千方百計維持「穩定有序」的願景，是兩股矛盾的力量。能否化解這兩股力量間的矛盾之處，正是今日中國面臨的一場重大實驗。

數月來，中國經濟增速放緩，貨幣匯率和股市動蕩不安，這場試驗也面臨著巨大壓力。然而，即使媒體一致唱衰，中國經濟增長並不會崩潰，股票市場的潰敗也不預示着金融危機的到來。近期股市和人民幣匯率的震蕩，反映出改革初衷良好，但是範圍有限，執行不佳。

顯然，中國政府正在推進金融領域的改革，這對更好地治理經濟，對其大量資金進行更加有效的投資都至關重要。如今，銀行存貸款利率都已不再由政府制定；中國的國有銀行必須和私立銀行及外資銀行競爭。近期，政府放鬆了利率管制，因此市場力量會對人民幣匯率發揮更大作用。

但這種改革實施的方式卻顯示出，官方極不情願允許市場自由波動。8月中旬人民幣相對於美元貶值近2%，這一情況受到的關注，遠遠超過了表面看來允許人民幣匯率更自由地被決定，和減少央行干預的政策變動。這為人民幣本周一得到IMF的接納預先做好了準備，但當時政府沒能很好地闡述其意圖，導致外界廣泛認為中國這麼做只是在嘗試貶值人民幣，從而提升中國出口行業的競爭力。

之後的波動導致央行乾脆回歸過去的做法，通過干預外匯市場來維持匯率的穩定。對於市場自由化，採取這種前進一步、偏離兩步的做法，在向更加自由的市場轉型的過程中，增加了不可避免的風險，頗有諷刺意味。

人民幣新近成為正式的儲備貨幣，只會加劇這些緊張。隨着時間推移，外國投資者會日益要求人民幣能夠更自由地進出中國的金融市場。力度很強且不可預期的政府干預，可能會讓這些流動更不穩定。

同時，政府也沒有採取多少措施，改善中國企業的內部管理或會計和審計標準。其結果就是，投資者對於自己投資的企業了解極少，進而促使股價瘋狂波動。

就連中國投資者似乎都很珍視自由市場的好處，但他們仍然指望着政府在局勢惡化時介入。為回應這樣的期待，政府時不時地會進行干預，以支撐股價，於是投資者對其真實目的感到困惑，因而加劇了波動，這反過來又侵蝕了改革舉措得到的政治支持。

要想控制這種干預的衝動，一個關鍵做法是管理預期。今年夏天，在訪問廣東省的大型港口城市深圳時，我見到了一大群企業家，與他們探討了中國經濟的現狀。我請那些認為中國的GDP增長能夠達到官方設定的7%目標的人舉一下手，大約有一半人舉手。之後我問，國外觀點認為中國政府管理經濟失當，他們當中有多少人認同這種說法。屋裡幾乎所有人都嗖地舉起了手，之後開始激烈地抨擊北京的政策制定者，允許股市急劇下跌、讓人民幣波動加劇。

這些反應突顯了中國領導人面臨的挑戰：他們必須讓中國公民不僅習慣自由和收益，也要習慣市場所固有的風險。即使在經濟最好的時候這都很困難，在經濟增長放緩的時候則更難。

解決之道並不是加大政府控制，而是採取措施改善監管架構，並在提升市場自由度的同時，讓其他制度層面的東西，如企業治理和透明度走上正軌。

中國政策制定者面前的根本問題在於，他們是不是願意履行自己對金融領域改革的承諾，採取更廣泛的舉措去為市場鬆綁，並通過有力的制度基礎來予以支撐。否則，試圖推動市場自由又想維持國家控制，就有不可避免的矛盾，而這種矛盾可能會致使原本好意的改革舉措產生反作用。這只會製造更多的波動，且幾乎不會帶來什麼預期的良好效果。而這對中國和世界經濟，都不是好消息。

為支撐經濟與刺激通膨，ECB擴大寬鬆欲罷不能，但也為歐元區帶來另一種危及金融穩定的風險。舉例來說，愛爾蘭今年經濟強勁成長，估計全年成長率可達7％，德國經濟成長雖然平平，但失業率已降到僅4.5％，2國情況都指向金融市場有出現另一波泡沫化的疑慮。

根據過去10年經驗，金融市場泡沫化將嚴重損及一國的長期經濟前景，造成資源錯置，進而導致生產力與潛在產出永久偏低。

此外，在加碼QE後，也會增加未來ECB退場的難度。光是ECB在停止購債後，代表歐債市場買盤將急縮，恐會造成部份國家公債價格大跌，殖利率飆升，將對特定國家經濟與財政帶來嚴重衝擊。

過去35年，製造業一直是中國經濟快速增長的推動力，帶動新興中產階層崛起的引擎。投資占到總需求的一半，所以投資放緩使政府要實現已經調低的7%增長目標也加倍困難。

北京方面明顯傾向於再拿出一個全面刺激計劃。今年，中國央行已6次下調官方貸款利率，無疑也將出台進一步的貨幣寬松政策。這將讓製造業和房地產行業能夠繼續享受投資盛宴。

此外還傳出了採取新一輪擴張性財政政策的風聲。地方當局已採納了雄心勃勃的基礎設施開支目標，政府正在快速審批建設新房屋和工廠的申請。

財政刺激具有明顯的吸引力。至於這是不是正確的措施就不好說了。眼看著製造業形勢糟糕，人們忽視了服務業的悄然崛起，它幫助抵消了其他經濟部門下滑的影響。上個月，中國服務業PMI指數升至53.6。其他方面的跡象也表明內需正在上升。房地產銷售已出現復蘇，房地產熱時期建造的成千上萬的公寓開始入住。

長期以來，中國政府一直聲稱要推動經濟再平衡，由出口和投資驅動轉向消費拉動。那意味著，增長引擎從製造業切換到服務業。這樣的歷史性轉變在製造業沒有相對放緩的情況下是幾乎不可能的。北京方面不應一看到工業部門感冒就把手伸向醫藥箱。

沒錯，中國希望實現的大規模轉型絕不可能一帆風順。中共官員有充分理由擔心經濟放緩及其對就業的沖擊。中國的體量和在全球的重要地位意味著，中國的穩定不但對本國領導人、而且對世界都是至關重要的。

北京方面必須著眼於長期目標。一看到市場有恐慌跡象就趕緊刺激製造業和房地產業是錯誤的。財政政策如果是以鼓勵國內消費為目標，那倒也不壞。但是，不應發誓建造又一條無果之路，投資應當被引導向清潔能源領域，中國在這個領域還有很長的路要走。

同樣，在資金外流之際，進一步放鬆貨幣政策對於抵消中國市場的流動性緊縮可能是必要的。但是，希望利用寬松貨幣政策來解決一個結構性的問題將是錯誤的。

製造業活動的最新數據令人悲觀。不過，中國看似典型周期性下行的放緩，很可能正是人們期待已久的經濟再平衡。轉型是痛苦的，但每一步都是值得的。

就經濟層面而言，中國所面對的和需要考慮的問題應該是如何把這種象徵意義實質化，或者說，如何利用這個契機進一步推進人民幣國際化進程。應該逐步穩健地放開或取消各種限制人民幣跨境使用的行政措施，如放寬對外直接投資的審批程序、放寬QFII的審批條件、加快QDII2的試點工作、簡化“熊貓債”發行程序等。與此同時，還應該認識到，推進人民幣國際化進程主要還是有賴於中國實體經濟的平穩發展，有賴於國內一系列的金融改革能夠取得成效。

利率市場化方面，隨著存款保險制度的實行和存款利率上限的放開，狹義的利率市場化已經完成，下一步就是研究如何確定利率走廊，如何形成無風險的利率曲線，改進和完善貨幣政策的傳導機制。一個具體的迫在眉睫的問題是確定人民幣的SDR參考利率。目前各籃子貨幣的參考利率主要是發行國三個月期限的國債收益率。但中國三個月期限的國債交易不活躍，那麽仍然堅持使用國債利率還是使用三個月期限的Shibor利率，亦或是使用其它的人民幣利率是一個馬上需要考慮並與IMF溝通的問題。

匯率形成機制改革方面，現在中國實行的是有管理的浮動匯率制度。“有管理”體現在三個方面：一是人民幣釘住一籃子貨幣；二是市場匯率圍繞中間價上下浮動；三是每天浮動的幅度是確定的。今年8月11日匯率改革主要是對人民幣匯率中間價的確定機制進行改革，由過去實際上由央行決定，改為現在由商業銀行根據上一天的收盤價、自己的頭寸、夜間國際市場狀況和自己的判斷進行的報價來決定。8月11日的改革在國際上引起相當大的反響，國外各資本市場的指數都出現了下跌，有些發展中國家的貨幣出現了較大幅度的下跌。8月11日後的一段時間，市場出現了對人民幣比較強的貶值預期，有些月份出現了較大幅度的資本流出。當時有些人也比較擔憂人民銀行對外匯的乾預會大量消耗我們的外匯儲備，所以建議乾脆讓人民幣匯率走向完全浮動。筆者認為如果這種市場預期持續而又一致，那麽再多的外匯儲備也不行。但是只要經濟不出現硬著陸，中央政府有維持匯率穩定的政治意願和決心，央行對外匯市場進行必要的乾預，市場的貶值預期就會分化，人民幣匯率就會穩定下來，因為做空人民幣也是要花成本的（筆者2015年10月15日於FT中文網闡述過類似觀點）。現在人民幣匯率已經基本穩定，人民幣結售匯逆差也已回落，跨境資本流出形勢得到了改善，央行外匯儲備餘額出現回升。但是這並不等於匯率形成機制改革已經完成，等匯率穩定一段時間，特別是等美聯儲加息以後，要進一步減少乾預，基本上不做常態化乾預，逐漸淡化中間價格的意義，而且在釘住一籃子貨幣時不要完全釘住美元，最終在兩、三年中讓匯率過渡到基本浮動。

關於資本賬戶開放，討論很多，觀點的分歧也比較大。一部分觀點強調順序問題，就是先內後外，先改革利率、匯率，再開放資本賬戶。也有一種觀點強調要協調發展。我認為對次序不能做教條主義的解讀，協調也只是一個理想的描述，更準確的說法可歸納為“小步交叉，相機抉擇，守住底線”。利率市場化、匯率形成機制改革和資本賬戶開放都是漸進的，小步推進的，從理論上或實踐上很難說每一步應該誰先誰後，更多的是要根據需要和現實狀況來選擇；底線是指資本賬戶的完全開放要在利率市場化和匯率形成機制改革基本完成之後。

資本市場需要雙向開放。現在QFII額度已經有所增加，審批的條件也可以進一步放寬。QDII 2已經允許在上海自貿區進行試點，希望這個試點能夠加快推進。現在除了滬港通以外，馬上又要開深港通，滬倫通也在進行可行性研究。這些都是有控制的開放。那麽，這裡面就有一個問題，為什麽不能在上交所開國際板？盡管這個設想三、四年前曾提出過，由於種種原因而半途而廢。我覺得現在是時候重新考慮國際板了。因為隨著人民幣進入SDR籃子，國外對人民幣資產的要求會增加，除了我們已經對各國央行、國際金融機構和主權財富基金開放銀行間債券市場對人民幣國際化有利外，開設國際板同樣對人民幣國際化有好處。因為國外對人民幣資產的需求是多樣化的，穩健的資金偏好債券市場，而追求較高收益的資金則更傾向於通過QFII投資國內股票市場，或者投資於國際板。而國外對於在國際板上市的企業會比對中國企業更加熟悉，從而增加其持有人民幣資產的意願。

對於最近比較熱議的監管體制改革，總的看法是隨著金融混業經營的傾嚮日趨明顯，過去的分業監管確實需要做必要的調整，否則的話，類似於這次股災的情況還會出現，而股災的出現以及應對它的措施受到了很多人的詬病，國外有人甚至提出了中國存在政策信任度（policy credibility）的問題。因而，監管體制改革將會減少或消除這些負面的影響，有助於增加國外投資者對人民幣資產的信心，從而使得人民幣國際化的道路更加平坦。

上述金融改革和人民幣國際化的推進都會遇到很多問題，政府也必將採取各種手段和措施。這里有一個很重要的問題，即有關部門要與國內外研究者、投資者進行有效、及時的溝通。這一次匯率改革以後，國際反響之所以如此強烈，固然與他們未能真正理解匯改的意義分不開，同時，與有關部門的溝通過於粗糙和不夠及時也有很大的關系。有關部門籠統地說這是一次市場化改革是不夠的。因為本次匯率改革僅僅是中間價的改革，不是取消外匯乾預。而國外投資者很容易把市場化改革理解為減少外匯乾預，因而對於後來央行乾預外匯市場很不理解。

最後，放眼全球，有一個現象值得關註，所有儲備貨幣國家都有一個國際金融中心，而且只有一個國際金融中心，不管這個中心是否同時是該國的政治中心。拿中國來說，既然從鄧小平開始，經過十四大決議，一直到2009年國務院文件都把建設上海國際金融中心作為一個國家戰略。既然如此，就應該毫不猶豫地堅定地執行，應該在現有基礎上，鼓勵各種金融要素向上海集聚。特別是當前國有金融機構仍占很大比重的情況下，中央政府有能力使這些金融機構的總部或第二總部集聚到上海。這樣，不僅有助於建設上海國際金融中心，對上海和長三角地區的發展有利，而且也是人民幣真正成為國際貨幣必不可少的要件。

中華經濟研究院WTO及RTA中心副執行長李淳受訪時表示，從中韓FTA開放程度及時程來看，協議生效後1至2年內，對台韓在各個產業的競爭關係影響並不顯著。以面板業為例，協議規定生效後第10年關稅才降至零，10年內的面板業的變化仍難以預料。

李淳指出，中國在服務業對韓國的開放幅度仍低於兩岸服貿協議，他認為，服務業至少2年內仍未有影響。不過後續影響仍取決於台灣在這段時間內能否完成兩岸貨貿、服貿的談判及生效。

去年11月，韓國總統朴槿惠與中國國家主席習近平在北京舉行的高峰會談，並宣佈中韓FTA完成實質談判，並於今年6月在首爾簽署。根據已達成的協議，兩國將在20年內分別取消中國輸韓92％產品，以及韓國輸中91％產品的關稅，覆蓋自韓國進口額的85％。

協議包含22個方面，其中金融、電子商務，是中國首次在FTA協議中將金融、電信和電子商務包含在內。

中韓兩國還承諾將繼續就服務領域內的自由化進行談判，以推動雙邊經貿關係的進一步發展。(工商時報)